招银国际-光大银行-6818，HK-盈利趋势持续向好；上调至「买入」评级-190429

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        大幅计提拨备情况下，2019  年一季度业绩仍超出预期。光大银行2019  年首季净利润同比增长7.5%，达到97  亿元（人民币，下同），占我们/市场一致预期全年盈利预测的27.1%/28.1%。一季度净利润增速高于2018  年全年的6.7%，也高于市场一致预期对全年盈利增速2.9%的预期。拨备前利润同比增速大大超出同业水平，达到36.9%，源自于净利息收入（同比增长51.2%）和净手续费佣金收入（同比增长24.9%）的强劲增长。收入端的持续向好也令光大银行有更多空间积极计提拨备，减值拨备同比增长86.2%。
        业绩正面因素：1）净息差环比扩张36  个基点/56  个基点至2.28%，部分由于信用卡费用重新分类至利息收入，不过，我们相信光大银行的息差扩张同样受惠于较低的同业融资成本，而在货币政策保持相对宽松的情况下，未来几个季度仍有扩张空间。2）净手续费收入同比增长24.9%，相信主要是由结算、银行卡及理财业务等驱动；4  月19  日，光大银行也成为第一批获批理财子公司的股份制银行；3）经营效率提升，成本收入比同比下降1.8  个百分点至27%；4）存款环比增速达到10.5%，远超3.6%的贷款增长，因此贷存比环比下降6.1  个百分点至88.3%；5）资产质量保持稳定，不良贷款率保持在1.59%，环比持平，拨备覆盖率则小幅提升2.5  个百分点至179%。
        业绩负面因素：1）证券投资收益同比下降33.7%，完全抵消了汇兑收益的正面影响；2）资本充足率小幅下滑，核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别环比下降3  个/7  个/9  个基点至9.11%/10.03%/12.92%，主要由于风险加权资产加速增长（环比增长4.0%）。光大银行计划发行350  亿元优先股及400  亿元永续债（仍待监管批准）。
        上调至「买入」评级，目标价4.60  港元。光大银行目前的估值为0.55  倍2019年预测市帐率，较行业平均值低26%。我们认为目前的估值并没有完全反映其优于同业的盈利增长潜力，而未来持续向好的息差扩张和手续费增长，也可弥补其稍显薄弱的拨备情况。此外，我们认为管理层也有动力在2019  年保持一个稳健的经营业绩，以推动该行300  亿元可转债的转股工作（转股后可提升核心一级资本充足率90  个基点）。我们将中期ROE  假设由10.2%提升至11.2%，并将目标价由3.70  港元提升至4.60  港元，由「持有」上调至「买入」评级。