光大证券-海能达-002583-2018年报和2019年一季报点评：运营管理效率大幅改善，18Q4和19Q1经营现金流改善显著-190429

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        事件：
        海能达披露《2018  年年度报告》和《2019  年第一季度报告》，  2018  年实现收入  69.35  亿元（YoY  +29.6%），归母净利润  4.77  亿元（YoY  +94.7%），扣非归母净利润  3.14  亿元（YoY  +95.0%）。2019Q1  实现收入  10.92  亿元（YoY  -10.7%），归母净利润-1.0  亿元（YoY  +4.0%），扣非归母净利润-1.13  亿元（YoY  -4.9%）。
        点评：
        ◆2018  年归母净利润增长  95%，2018Q4  经营活动现金流创历史新高。
        海能达  2018  年实现收入  69.35  亿元（YoY  +29.6%），归母净利润  4.77亿元（YoY  +94.7%），扣非归母净利润  3.14  亿元（YoY  +95.0%），经营活动现金流净额  0.97  亿元（YoY  +139.8%），EPS  为  0.26  元。
        2018  年收入增长的原因：（1）公司积极推进营销体系变革，大项目运作能力持续增强，在海外市场紧跟国家“一带一路”发展战略，在新兴市场不断取得突破；（2）公司收购整合进展顺利，协同效应显著，公司  2017  年收购的子公司赛普乐发展态势良好，2018  年赛普乐实现收入  11.2  亿元，同比增长  66.96%；（3）公司围绕“精工智坊”核心战略进行制造能力升级，持续拓展高端制造业务，OEM  销售收入实现翻倍增长。
        2018  年四个季度的收入分别为  12.2、18.3、14.8  和  24.0  亿元；归母净利润分别为-1.0、1.1、1.2  和  3.5  亿元；经营活动现金流净额分别为-4.2、-3.1、2.2  和  6.0  亿元，其中  2018Q4  经营活动现金流净额创历史最高水平。
        ◆2019Q1  经营活动现金流创近三年同期新高。
        海能达  2019  年第一季度实现收入  10.92  亿元（YoY  -10.7%），归母净利润-1.0  亿元（YoY  +4.0%），扣非归母净利润-1.13  亿元（YoY  -4.9%）。
        2019  年第一季度经营活动现金流净额  3.09  亿元（YoY  +174.4%），2017-2018  年第一季度经营活动现金流净额分别为-4.27  亿元和-4.15  亿元，2019Q1  现金流情况创三年来第一季度新高，连续两年一季度经营情况同比大幅改善。
        ◆2018  年毛利率和净利率保持提升，销售费用率和管理费用率改善明显。
        海能达  2018  年毛利率  47.30%，同比上升  0.26pcts；净利率  6.88%，同比上升  2.30pcts；管理费用率  22.02%，同比下降  2.23pcts；销售费用率14.96%，同比下降  2.12pcts。
        分业务看：（1）终端业务实现收入  29.1  亿元，同比增长  18.9%，毛利率58.0%（+3.8pcts）；（2）系统业务实现收入  20.0  亿元，同比增长  1.4%，毛利率  55.3%（+7.6pcts）；（3）OEM  及其它业务实现收入  20.3  亿元，同比增长  116.7%，毛利率  24.0%（-2.8pcts）。
        分区域看：（1）国内业务实现收入  29.2  亿元，同比增长  37.8%，毛利率  42.97%（-7.66pcts）；（2）海外业务实现收入  40.1  亿元，同比增长  24.2%，毛利率  50.46%（+6.52pcts）。
        ◆海外业务收入保持快速增长。
        海能达在海外市场实现深耕与拓展并举，把握“一带一路”地区和新兴市场专网“模转数”及宽带化的市场机遇，在公共安全领域逐步构建大集成能力，在美洲市场稳步开拓，并实现与赛普乐团队的良好融合。海外子公司管理效率全面提升，赛普乐盈利显著提升；HMF  大项目运作顺利，荷兰  2018  年  C2000  项目在原有  Part  1  部分全部完成安装的基础上，与荷兰安全与司法部达成协议，由  HMF  承接荷兰现有调度指挥系统与新网络系统的迁移服务；Norsat  业务保持稳定，融合进展顺利。赛普乐  2018  年实现收入  11.24  亿元和净利润  5686  万元。
        2019  年初，公司公告陆续中标了菲律宾国家警察专业无线通信设备采购项目（0.40  亿元）、巴西  CEARA  州公共安全专网通信网络项目（2.14亿元）、北美洲某城市轨道交通  TETRA  通信系统项目（0.55  亿元）、巴西GOIAS  州公共安全部  TETRA  终端采购项目（0.47  亿元）、西欧某国公共安全  TETRA    终端设备采购项目（1.13  亿元）。
        ◆业绩预测和估值指标。
        数字集群市场空间仍将保持继续增长，宽窄融合的发展方向越发明显，宽带化和智能化是未来重要发展趋势，海能达作为全球第二、中国第一的专网龙头企业，未来仍有望保持快速增长。结合公司  18  年报及  19  年一季报的表现，考虑到一季度为公司的业务淡季，且公司17Q4订单收入在18Q1延迟确认，影响公司  19Q1  同比增速，因此判断  19Q1  为同比暂时性下滑。维持海能达  19~20  年净利润预测为  6.43  亿元/8.67  亿元，新增  2021  年预测为  11.70  亿元，对应  2019~2021  年  EPS  为  0.35/0.47/0.64  元，对应  PE为  31X/23X/17X，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：海外市场拓展不达预期，汇率波动风险