光大证券-兴森科技-002436-2019年一季度点评：Q1业绩保持高增长,5G与IC载板驱动长期发展-190429

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        事件：    
        公司发布2019  年一季报，公司19Q1  实现营收8.52  亿元，同比增长6.09%，实现归母净利润0.37  亿元，同比增长79.84%，实现扣非后归母净利润0.32  亿元，同比增长104.56%。    
        点评：  
        ◆子公司盈利改善带动业绩好转，全年有望保持高增长  
        公司Q1  营收同比增长6.09%，继续保持稳健增长，归母净利润同比增长79.84%，位于此前预告的60%-90%区间中值偏上。Q1  毛利率为30.37%，  同比提升1.02pct，盈利能力持续改善，这主要是由于公司继续加强内部管理，  使得部分子公司在Q1  实现扭亏为盈；同时公司IC  载板业务的营收继续保持较快增长，盈利能力改善明显。公司Q1  管理与研发费用率合计为14.35%，  同比下降0.01pct，几乎持平；Q1  销售费用率为6.31%，同比下降0.18pct，  波动较小；Q1  财务费用率为2.45%，同比下降1.06pct，主要由于汇兑损失减少。
        随着公司主要子公司的经营情况进一步改善，以及IC  载板项目的产能利用率继续提升，我们预计公司全年业绩有望保持高增长。    
        ◆盈利能力持续改善，IC载板成新的盈利增长点
        公司于2012  年进军IC  载板行业，成为国内最早进入这一领域的厂商。由于IC  载板难度较大，公司IC  载板项目在前期良率较低，导致盈利能力较差，  给公司总体业绩带来了较大的拖累。经过近6  年的积累之后，公司逐渐掌握了IC  载板工艺中的关键技术，目前IC  载板项目良率、产能利用率等核心指标正在不断好转，显著减亏，预期未来盈利能力改善明显。  
        由于IC  载板难度较高，目前国内具备IC  生产能力的厂商较少，主要包括深南电路、兴森科技等少数厂商。目前公司IC  载板已拥有10000  平米/月的产能，根据公司的扩产公告，将在2019  年下半年增加至18000  平米/月。扩产完成之后，公司将成为国内产能排名第二的IC  载板厂商。由于IC  载板的技术难度较高，我们认为其他厂商进入这一领域需要较长时间进行技术储备和产能爬坡，公司将在较长一段时间内拥有先发优势。  
        ◆5G大规模建设将至，公司PCB业务迎来新的成长契机  
        PCB  在无线网、传输网、数据通信和固网宽带等各方面均有广泛的应用，  并且通常是背板、高频高速板、多层板等附加值较高的产品。5G  是下一代移动通信网络，届时将出现大量的基础设施建设需求，有望大幅拉动通信板需求。  
        公司下游应用领域中，来自通信的收入占比达到36%，是占比最高的应用领域。公司通信客户包括了华为、中兴、烽火等顶级设备厂商，且与客户稳定合作多年，在通信领域拥有深厚的客户关系。随着5G  建设将在2019  年下半年开始加快，各大通信设备厂商的开发需求将迎来快速增长，对PCB  样板的需求会有明显提升。依托优质的客户资源，公司有望明显受益于5G  建设，5G  将成为公司未来多年的重要成长动力。
        ◆盈利预测、估值与评级
        公司部分子公司扭亏为盈，未来将开始贡献更大的业绩潜力，IC  载板业务进展良好，有望在2019  年进一步好转，同时公司积极扩充产能，未来发展前景良好；随着5G  到来，公司的PCB  业务迎来新的成长动力，未来发展空间广阔。我们维持公司2019-2021  年EPS  分别为0.18/0.24/0.34  元，维持"买入"评级。
        ◆风险提示：
        5G  等新兴需求进展不及预期；IC  载板产能和良率爬坡不及预期；原材料涨价侵蚀盈利能力。