天风证券-邮储银行-1658.HK-存款增速稳中略升，成本收入比下降-190429

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        事件：4  月25  日，邮储银行披露19  年一季报。1Q19  实现营收684.7  亿，YoY  +8.3%；拨备前利润319.6  亿，YoY  +14.4%；归母净利润185.2  亿，YoY+12.2%；ROE  达17.00%  (年化)，同比1Q18  基本持平；不良率0.83%，拨备覆盖率363.2%。成本收入比52.55%，同比1Q18  下降2.57  pct。
        点评：
        资产规模扩张支撑利息收入高增，ROE  维持较高水平
        营收增速仍保持较高水平。1Q19  营收YoY  +8.3%，同比1Q18  略有下滑。分拆来看，净利息收入591.3  亿，YoY+11.1%；中收49.1  亿，YoY  +5.3%。前者贡献较大，系因1Q19  平均生息资产规模环比增速为4.7%，延续了18Q4的5.1%的较高水平。净息差上升不明显。邮储17  年/18  年净息差同比上行16BP、27BP，同期四大行平均仅上行3BP、7BP。但1Q19  邮储净息差同比上行仅1BP，相比于农行的26BP  而言，较不显著。拨备前利润YoY+14.4%，贷款减值准备净增85.5  亿，略高于1Q18  的74.5  亿的水平，净利润YoY  +9.8%。拆解来看，规模扩张贡献保持稳定，息差扩大、成本节约的贡献收窄，系因18  年息差和成本的改善幅度较大的基数效应。ROE  维持较高水平。1Q19  年化ROE  达17.00%，同比1Q18  仅微降6BP。
        存款增速回升支撑规模扩张，成本收入比继续下降
        贷款稳步增长，投资增速显著回升。1Q19  贷款余额YoY  +16.9%，同比1Q18略有下降，但仍保持在较高水平。1Q19  金融资产投资YoY  +16.3%,较年初增长7.9%（18  年全年仅增7.0%），增速可观。或可佐证在加大信贷投放和稳经济的政策导向下，实体需求较好，致使资产端扩张较快。存款增速稳中略升。1Q19  存款余额比年初增长6%（1Q18  为4.7%，18  全年为7.0%）。存款在计息负债端占比稳定在较高水平，1Q19  为95.6%，较年初下降0.8pct，系因同业融资较年初大增38.7%。成本收入比继续下降。因储蓄代理费的存在，18  年底邮储的成本收入比较5  家大行均值高29.36  pct。1Q19成本收入比52.55%，同比1Q18  下降2.57  pct，向其他5  家大行的均值水平回归。
        资产质量优势进一步巩固，资本空间仍较充裕
        不良率持续下降，拨备覆盖率优势巩固。18  年底时不良率即比其他5  家大行均值低63BP。1Q19  不良率比18  年底降3BP  到0.83%，资产质量保持优异。18  年末拨备覆盖率高于其他5  家大行均值148.5  pct，在6  家大行中遥遥领先；1Q19  比18  年底提升16.4  pct  到363.2%，优势进一步巩固。资本充足率略降，但空间较充裕。1Q19  的RWA  较年初增6.11%，使核心一级资本/一级资本/资本充足率依次比18  年底下降16BP/22BP/32BP，但核心一级资本充足率距离监管红线仍有2.11  pct  的空间，对近1-2  年扩张约束不大。
        投资建议：存款增速回升支撑规模扩张，资产质量优势继续巩固
        存款增速稳中略升，支撑贷款稳步增长，投资增速显著回升，对其可能限制扩张的担忧稍解；成本收入比继续下降；资产质量优势进一步巩固。预计19-21  年归母净利润增速为10.4%/9.8%/9.4%，对应EPS  为0.71/0.78/0.86元，给予目标估值0.9  倍19  年PB，目标价5.18  元/股，对应6.01  港元/股（汇率1RMB=1.16HKD），维持增持评级。
        风险提示：存款增速不达预期约束资产扩张；内外部环境不确定性加强。