华泰证券-中国电影-600977-期待制片和进口片发行业务持续表现-190429

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        公司18  年归母净利同增54.9%，符合市场预期，维持买入评级
        公司发布18  年报：18  年实现营收90.4  亿，同增0.6%；归母净利15.0  亿，同增54.9%；扣非归母净利8.9  亿，同增8.0%。业绩在预告中部区间，符合市场预期。拟每10  股派发现金红利2.8  元（含税）。公司同时发布19年Q1  业绩：营收22.3  亿，同增1.3%；归母净利3.6  元，同增4.5%。结合19  年以来全国电影票房表现，我们下调19~20  年净利至12.63/13.49亿元、预计21  年净利14.44  亿元，19-21  年EPS  为0.68/0.72/0.77  元，参考同行业19  年PE  估值22X，考虑其龙头地位，给予19  年PE  28X-29X估值，调整目标价为18.94-19.61  元，维持买入评级。
        18  年制片业务表现优异，发行和放映业务业绩贡献下滑
        18  年营收增长主要由于制片业务表现优异，毛利率由17  年的-9.3%大幅提升至25.8%，也是14  年来最高水平。公司主导或参与出品的影片主要包括《唐人街探案2》《厉害了我的国》《西游女儿国》等，均为票房前列国产片；发行业务受制于18  年全国进口片票房下降（-10.6%，国家电影局统计），营收、毛利同比分别减少7.7%、13.3%；放映业务方面，18  年公司单银幕产出为166.9  万，较17  年下滑约11.3%，与全国趋势一致，但影城各项指标仍显著高于市场平均水平;影视服务业务持续保持积极扩张态势，毛利贡献占比较17  年提高2.1  pct。
        18  年Q3  中影巴可纳入合并报表，将带来新业绩增量
        18  年Q3  公司子公司中影器材以约1.8  亿收购中影巴可9%股权，股权交割完成后公司间接持有中影巴可51%的股权，公司原持有其股权的账面价值与其对应公允价值之间的差额计入投资收益约4.5  亿。公司公告披露，中影巴可16  年和17  年1-3  月的净利润约为2.7  亿和0.4  亿，我们认为其纳入合并报表将在未来为公司提供新的业绩增量。
        19  年春节档出品电影市场反响热烈，持续关注《复联4》等后续电影
        19  年春节档公司参与出品《流浪地球》及《新喜剧之王》，据猫眼专业版合计票房超50  亿元。公司披露至19  年3  月3  日，预计来源于《流浪地球》的收益为2.7  亿-2.8  亿，我们预计该部分收益并未完全纳入19  年1  季报。此外据猫眼专业版统计《复联4》刷新国内预售票房、单日票房影史记录，上映4  天累计票房逾20  亿。年报披露后续储备项目丰富，建议持续关注。
        地位稳固，看好制片+进口片发行业务持续表现，维持买入评级
        我们认为公司开发并获取优质项目的能力突出，制片业务有望持续表现；考虑到19  年待引进进口片单，进口片票房大概率将实现增长，有助发行业务；放映和影视服务业务预计将保持稳定。结合19  年以来全国电影票房表现，我们下调19~20  年净利至12.63/13.49  亿元（前值12.95/14.03  亿元）、预计21  年净利为14.44  亿元，对应19-21  年EPS  为0.68/0.72/0.77  元，参考同行业2019  年PE  估值为22X（图10），并考虑其龙头地位，给予19  年PE  28X-29X  估值，调整目标价为18.94  元-19.61  元，维持买入评级。
        风险提示：单银幕产出下滑超出预期，外方进口片分成比例上调。