中信证券-药石科技-300725-2021年三季报点评：阶段性因素扰动季度业绩，不改中长期高成长创新本色-211209

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公司是基于独有的创新型药物分子砌块库驱动的新药发现平台。

我们认为，随着公司早期项目数量不断增加并向商业化推进，大规模生产项目或已进入放量期，千克级以上项目收入有望继续高速增长；此外公司基于分子砌块构建多个关键药物发现技术平台，“转让新药研发权益业务”有望逐渐带来新的业绩增量。

综上，我们维持目标价163元（对应公司2022年79倍PE），维持“增持”评级。

▍"大单波动+山东限电+搬迁费用+汇率"一过性因素下，公司Q3业绩波动。

公司2021Q1-3收入9.03亿元，同比+24.47%；归母净利润和扣非归母净利润4.42/2.01亿元，同比+210.79%/49.19%；其中归母增速远高于扣非增速，主要系子公司浙江晖石按照公允价值重新计产生的收益约2.22亿元。

单21Q3营收2.82亿元，同比+5.86%，归母净利润和扣非归母净利润0.61/0.56亿元，同比+11.16%/5.72%。

单Q3业绩增速有所放缓，主要由于大订单的确认周期波动（上一年同期存在后期阶段大项目收入确认而本期无）、山东限产、Q3投入使用的南京研发中心产生了非经常性研发和管理费用投入（公司Q3单季度研发和管理费用分别为3625/3065万元，相比Q2环比增加绝对值1072/926万元）、汇率等因素。

我们预计随着上述非经常性因素影响逐渐消除，后续业绩将望恢复正常增长。

▍创新化学工程技术引领规模化生产，公司盈利能力有望不断增强。

21Q1-3公司毛利率49.33%，相比去年同期提升3.43pcts，其中Q3单季度毛利48.65%，相比去年同期提升1.31pcts，整体毛利率持续提高，我们认为一方面系在CDMO行业产能整体供需关系趋紧的趋势下，公司产品结构不断改善，议价能力明显提升；另一方面，我们认为控股浙江晖石后，公司不断积累规模化生产经验，以及公司多项核心创新化学工程技术在大规模生产的持续运用，成功实现了工艺路线的优化改进（根据公司公告信息，2021年1-6月，公司公斤级以上产品的单位成本下降幅度19.10%-21.47%，超过了单价下降幅度14.15%-15.09%，使得2021年1-6月毛利率较2020年度同期有所回升）。

报告期内，公司的销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为2.71%/11.26%/9.02%/-0.05%，分别相比去年同期变化-0.32/-0.81/+1.08/-0.62pcts，其中研发费用增加主要是因为公司坚持以技术创新为驱动，持续加大研发投入；财务费用的减少主要系美元兑人民币汇率下降幅度本期较去年同期减小，汇兑损失降低。

▍固定资产+在建工程+预付款项大幅度增加，提示高景气度订单需求有望持续落地。

报告期末，公司预付款项3145万元，相比期初增加110.90%，相比去年同期增加242.06%。

公司在建工程4.49亿元，相比期初增加162.05%，相比去年同期增加198.53%，主要因为公司募投建设项目持续投入，以及子公司浙江晖石为新建产能增加的工程投入；固定资产5.67亿元，相比期初增加310.83%，相比去年大幅增加348.75%，主要因为浙江晖石纳入合并范围。

预计未来随着产能的进一步释放，以及强劲的订单需求的持续落地，公司未来2-3年的快速成长具有较高的确定性。

▍风险因素：全球生物医药投融资不及预期；公司临床后期/商业化项目放量不及预期；毛利率持续下降风险。

▍投资建议：公司是基于独有的创新型药物分子砌块库驱动的新药发现平台。

我们认为，随着公司早期项目数量不断增加并向商业化推进，大规模生产项目或已进入放量期，千克级以上项目收入有望继续高速增长；此外公司基于分子砌块构建多个关键药物发现技术平台，“转让新药研发权益业务”有望逐渐带来新的业绩增量。

综上，并且考虑到公司投资净收益的贡献，我们调整公司2021-2023年EPS预测至2.56/2.06/2.93元（原预测为1.45/2.13/2.97元），现价对应PE分别为57X/71X/50X。

我们维持目标价163元（对应公司2022年79倍PE），维持“增持”评级。