兴业证券-奥佳华-002614-ODM与自主品牌双双稳增长，按摩椅跃升为第一大品类-190428

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        投资要点
        事件：（1）2018  年，公司实现营业收入、归母净利润与扣非后归母净利润分别为  54.47、4.39  及  3.42  亿元，分别同比上升  26.86%、27.22%和30.91%；实现毛利率与净利率分别为  36.26%和  8.13%，同比分别下滑  0.74和增加  0.15  个  pct;（2）2019Q1，公司对应数据则分别为  12.43、0.37  和0.09  万元，同比分别增长  20.18%、30.07%和  172.21%；实现毛利率和净利率分别为  36.72%和  2.90%，同比分别增长+0.33  和-0.06  个  pct。
        整体情况：ODM+自主品牌双驱动，业绩实现稳定增长。(1)自主品牌，同比增速  16%，主营业务收入占比为  42%：1）公司按摩椅业务发展快速，实现收入  20.96  亿元，同比增长  62.86%；2）  “OGAWA”、  “FUJI”和“COZZIA”合计销售同比增长  34.15%；3）“OGAWA”线上线下全渠道发力，国内外共实现销售收入  11  亿元，同比增长  38.55%，其中国内增长  69.91%（线下增长  45.60%，线上增长  154.65%）；4）御手温感大师椅  2018  年全球销量超  37,000  台。（2）ODM：同比增长  34%，营收占比  57%：1）全球  ODM  业务销售同比增长  33.78%；2）韩国市场  ODM  按摩椅业务销售额近  3,000  万美金，同比增长  162%，美国  ODM  按摩椅业务销售同比增长  54%，后续，韩国将是公司发力开拓的国际最大增量市场。
        公司整体盈利能力较为稳定。2018  年，公司费用、税率及盈利情况表现如下：（1）管理费用比上年同期增长  42.96%，主要系公司加大人才引进及实施第二期股权激励所致；（2）研发费用比上年同期增长  36.32%，主要系公司引进人才、加大核心技术及新品的研发投入所致；（3）财务费用比上年同期下降  121.00%，主要系美元对人民币汇率波动所致；（4）资产减值损失比上年同期增长  230.22%，主要系应收账款按账龄计提的坏账损失比上年增加所致。整体来看，公司毛利率为  36.36%，同比下行  0.74  个pct，主要由于上游原材料涨价导致；公司期间费率为  28.12%，同比下行1.68  个  pct；实现净利率为  8.13%，同比基本持平。
        国内收入占比超  20%，按摩椅跃升为公司第一大品类。（1）分地区来看，国内营收占比已达  23.39%：内销与分销分别实现销售收入  12.74  和  40.07亿元，同比增长  75.33%和  15.49%；毛利率分别为  33.86%和  37.51%，同比分别增长-3.11  和  0.37  个  pct。（2）分产品来看，按摩椅跃升为公司第一大品类：2018  年公司按摩椅、按摩小电器、家用医疗与健康环境分别实现销售收入  20.96、20.66、2.32  和  5.84  亿元，同比分别增长+62.86%、+11.26%  、  -14.27%  和  43.60%  ；  毛  利  率  分  别  为  49.14%/-1.81pct  、28.28%/-2.88pct、31.42%/+1.88pct  和  27.71%/-0.88pct。
        盈利预测与评级：公司是我国按摩器具领域之翘楚，ODM  业务稳步发展，自主品牌业务快速增长，我们对公司业绩进行了调整，预计公司  2019-2021年归母净利润分别为  5.32/6.85/8.6  亿元，当前（2019/04/28）股价对应的  PE  分别为  19.5、15.2  以及  12.1  倍，持续予以“审慎增持”评级。
        风险提示：（1）系统性风险；（2）汇率波动风险；（3）原材料涨价风险；（4）新产品销售不及预期。