国联证券-东北制药-000597-原料药价格下滑，业绩低于预期-190426

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        事件：
        公司发布2019年一季报：实现收入21.34亿元，同比增长7.84%；归母净利润为0.58亿元，同比增长10.13%；每股EPS为0.10元。
        投资要点：
        VC原料药价格下滑影响收入增速。
        公司收入增长7.84%，数值较低，我们认为这主要与Vc原料药价格自2018年初一路下滑有关。公司订单分为长单和短单，对于半年以上的长单来说，根据wind数据，2018年年初是72.50元/kg，2018年6月份降为38元，12月底为33.5元，到2019年3月29日，VC价格为30元/千克，可以说不管长单和随市场的短单，2019年一季度价格都会有所下滑。制剂方面，我们认为2019年Q1保持稳定增长势头，其中核心产品整肠生、卡孕和左卡尼汀这些产品继续保持快速增长势头。
        毛利率持续上升，销售费用率相应提高。
        2019年一季度综合毛利率为45.35%，同比和环比分别提高4.84和3.97百分点，可能与制剂销量进一步扩大有关。期间费用率方面，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为28.41%、10.05%和1.43%，同比分别提高了3.78、0.54和（-0.54），其中销售费用率提高应是加大制剂市场投入所致，管理费用保持平稳，表明了公司对办公费用的控制。2019年Q1研发费用为734万元，比上年同期增加72%，体现了公司对研发的持续投入。
        维持“推荐”评级。
        我们维持前期预测，预计公司2019-2021年EPS分别为0.19元、0.59元和0.79元，PE分别为70倍和23倍和17倍，考虑到扣除股权激励摊销费用后公司未来三年业绩快速增长和方大入主的改善空间，维持“推荐”评级。
        风险提示
        原料药价格下滑；销售费用提升较快；销售推广不达预期等；