国盛证券-首旅酒店-600258-一季度业绩略低于预期，RevPAR有望触底回升-190429

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        事件：公司发布  2019  年一季度报告。2019Q1  公司实现营收  19.43  亿元，同比+0.99%；归母净利  0.74  亿元，同比-1.90%；扣非后归母净利  0.56  亿元，同比-3.04%。
        酒店板块受  RevPAR  下滑影响业绩同比下降，景区板块增长良好。收入构成中，如家系酒店/首旅系酒店/南山景区分别实现营收  15.62/2.12/1.70  亿元，同比+0.42%/+2.57%/+4.49%。其中，如家系酒店的直营/加盟收入分别变化-0.29/+0.35  亿元，直营收入的减少主要受关店及升级改造影响导致房量下降，加盟收入的增加源于加盟酒店数量的增长。南山景区收入增长源于  1.19Q1  游客  193.54  万人，同比+1.90%；2.门票存留收入由去年同期的40%提升至  50%；3.  商品销售业务模式改变，导致收入减少  0.08  亿元。19Q1  公司利润总额  1.58  亿元，同比+1.65%，其中如家系酒店/首旅系酒店/  南  山  景  区  分  别  实  现  利  润  总  额  0.98/-0.39/0.99  亿  元  ，  同  比-7.85%/+3.49%/+10.66%。如家系酒店利润总额的下降主要是经济型酒店和中高端酒店  RevPAR  都分别下降导致的；景区业绩的提升主要是由于门票留存比例提升所致。
        19Q1  净增酒店数较少，主要是关店较多所致。19Q1  公司净增酒店数  12家（+0.30%）（新开店  75  家，关店  63  家），其中经济型/中高端/其他分别净增-32/21/23  家；一季度开店较少是正常现象，18Q1  公司净增酒店  21家。截止  2019Q1，公司共有酒店数  4061  家，分经济型/中高端/其他分别有2993/741/327  家，占比为  73.7%/18.2%/8.1%；分直营/加盟分别有922/3139  家，占比为  22.7%/77.3%。
        RevPAR  有望触底回升，重点观察  4  月数据。2019Q1  如家经济型直营/经济型加盟/中高端直营/中高端加盟  RevPAR  分别为  115/130/210/184，同比-0.1%/-3.4%/-6.6%/-7.6%。同店数据看，经济型直营/经济型加盟/中高端直营/中高端加盟同店  RevPAR  分别为  115/132/224/211  亿元，同比-0.6%/-3.0%/-6.6%/-6.9%。如家  18Q2/18Q3/18Q4/19Q1  经济型同店  RevPAR  分别同比+4.1%/+2.4%/+1.5%/-2.4%；中高端同店  RevPAR  分别同比+5.0%/+1.4%/+0.3%/-6.8%。19Q1RevPAR  较过往明显下滑，主要是受宏观环境的影响；3  月  PMI  数据已经明显好转，后续行业景气度有望改善。
        盈利预测、估值及投资建议：维持“买入”评级。我们预测  19/20/21  年公司归母净利分别为  10.3/12.2/14.0  亿元（其中如家贡献归母净利为9.6/11.4/13.0  亿元），2019-2021  年  CAGR  为  17%，对应当前股价  PE  分别为  19.4/16.4/14.3  倍。考虑到公司领先的国企改革进度有望充分激发公司的活力，我们认为公司合理市值为  309  亿元，对应  PE  为  30  倍，2019  年目标价  31.52  元。
        风险提示：宏观经济下行、行业供给过剩、公司经营管理的风险。