光大证券-中教控股-0839.HK-业绩符合预期，学校稳步扩张-190429

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        ◆业绩符合我们的预期，收入同比增长71%。  
        1H19公司收入9.27亿元人民币，同比增长71%，业绩符合我们此前预期。收入大幅增加主要因为松田大学、松田学院、郑州城规学校、西安铁道学院等4所新增学校的并购。毛利5.36亿元，同比增长67%；净利润3.44亿元，同比增长34%；调整后净利润3.93亿元，同比增长42%。毛利率57.8%，同比下降1.4pcts。毛利率下降主要是因为新增学校的毛利率低于中教其他学校。  
        ◆在校生人数增长93%，生均学费稳步提升。  
        1H19公司在校生人数同比增长93%至147,414人。截止2019年2月底，松田大学在校生为9,200人。松田学院在校生3,500人。中教控股共有7,230名员工，1H18有6,275名，主要是因为收购松田大学及松田学院而增加15.2%。  
        集团总体学费每年稳步涨价。江西科技学院本科学费由1.5-2.0万元增长到1.6-2.3万元；白云学院本科学费由1.9-2.8万元增长到1.9-3.0万元；松田大学本科学费由1.9-2.2万元增加到2.3-2.5万元。  
        ◆18年新增4所学校，运营学校总数达到7所。  
        截止2019年2月底，中教控股在江西、广东、河南、陕西四个省份运营4所高等教学学校及3所职业院校。提供131个普通本科课程、57个专科课程、148个职业教育课程及112个继续教育课程。松田大学、松田学院于2018年9月21日收购完成；郑州城规学校、西安铁道学院于2018年3月23日收购完成。目前中教收购泉城大学事项正在进行之中，预期2019年内收购完成。泉城大学拥有本科专业38个、专科专业9个、艺术专业6个，在校生8,529人。白云学院新区目前在建，总面积达50万平方米，一期将于2019年内完成，容纳学生8,000人，二期于2021年完成，容纳学生18,000人。
        ◆维持"买入"评级。  
        公司在手现金17.8亿，考虑到其短期应收和应付款项等因素，实际可用于收购的资金为5.7亿元人民币。此外，公司于2019年3月发行23.55亿港元的可转债（合人民币20.22亿元），即我们预计公司目前可用于收购的资金约为人民币30亿元，在手现金充裕。我们维持19-21年调整后净利润预测为8.12/8.95/10.15亿元，对应调整后EPS分别为0.46/0.51/0.57港元，维持"买入"评级。  
        ◆风险提示：教学质量下滑、教育政策变动、外延扩张策略不达预期