中泰证券-华东医药-000963-一季度业绩超预期，工业板块增长强劲-190430

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        投资要点  
        事件：公司发布  2019  年一季报，实现营业总收入  97.05  亿元，同比增长  23.84%；归母净利润  9.07  亿元，同比增长  37.63%；扣非净利润  8.56  亿元，同比增长  30.45%。
        一季度业绩超预期，工业板块增长强劲，商业稳步回升。2019  年一季度营业收入增速较上年各季度显著提升，利润增长较  2018  年全年增长提速。分板块看，公司工业板块增长强劲，公司主力品种增长加速，核心工业全资子公司杭州中美华东制药实现营业收入  33.02  亿元，同比增长  35.91%。商业及其他实现营业收入  64.03  亿元，同比增长  18.42%；商业板块由于两票制和药占比控制影响减弱，业务保持稳步回升。
        一季度制剂产品普遍提速。阿卡波糖收入预计增长约  36%，主要由于渠道下沉和推广加强带来基层医院快速放量以及进口替代；百令胶囊增长约  15%，在医院药占比考核、医保报销适应症限制等政策环境影响下，通过基层开拓及推广细化继续保持较快增长。泮托拉唑估计增长约  25%。免疫抑制剂保持快速增长，吗替麦考酚酯估计增长约  30%，他克莫司估计增长约  40%，环孢素估计增长约  20%。潜力品种吡格列酮二甲双胍以及吲哚布芬均实现翻倍以上增长。打托霉素预计增长约  75%。预计宁波公司增长约  10%；预计英国公司并表贡献收入约  1  亿元人民币，但是暂时未能贡献利润增量。
        2019  年一季度公司毛利率  34.85%，同比增长  3.2  个百分点，制剂业务增速快，工业占比提升导致；销售费用率  19.15%，同比增长  2.1  个百分点，销售费用较上年同期增长  38.82%，主要由于制剂销售占比提升、销售规模扩大。管理及研发费用率  3.75%，同比上升  0.61  个百分点；管理费用较上年同期增长  35.03%，主要由于合并范围增加。财务费用率  0.37%，同比上升  0.29  个百分点，财务费用同比增长  476.39%，主要由于公司有息负债增加。经营性现金流净流入-4.34  亿元，由于公司回款政策，一季度历年都是季节性经营性现金净流出，今年一季度现金流较  2018  年  Q1  有好转。
        研发费用继续高增长，坚定推进创新升级。2019  年一季度研发费用  1.57  亿，同比增长  69.60%，研发端投入继续加大。目前公司在糖尿病、抗肿瘤、超级抗生素等领域已经形成丰富管线，预计随着研发推进，公司产品线将得到有效补充，保持公司工业持续增长动力。
        盈利预测与估值：我们预计  2019-2021  年，公司营业收入分别为  342.21、375.90  和  409.20  亿元，同比增长  11.60%、9.84%和  8.86%；归母净利润为  28.18、32.64  和  37.38  亿元，同比增长  24.28%、15.83%和  14.53%。公司拥有突出销售能力、产品管线丰富、医美领域空间大，虽然未来可能受带量采购等政策影响，但是市场已经反应这一方面预期，目前公司股价对应  2019-2021年  PE  为  17  倍、15  倍和  13  倍。维持“买入”评价！
        风险提示：产品研发进度未达标；核心产品销售未达预期