财通证券-安迪苏-600299-Q1环比增长超预期，反倾销后蛋氨酸竞争格局有望改善-190429

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        2019Q1  业绩环比大幅增长  38%，毛利率环比提升。公司公布  2019年一季报，2019Q1  公司实现营业收入  27.33  亿元（同比-9%），扣非归母净利润  2.87  亿元（同比-17%、环比+38%），毛利率  36.57%（同比-3.93pct、环比+1.06pct）。    
        功能型产品毛利有望触底回升。2019Q1  公司功能性产品毛利6.42  亿，同比-27%、环比-1.46%，毛利率同比-6.01pct、环比-0.48pct。VA  和蛋氨酸价格下降是毛利下滑的主要原因，18Q1、18Q4、19Q1  VA  均价分别为  1348、377、375  元/kg，液蛋均价分别为  16.4、15.5、15.0  元/kg。目前帝斯曼  VA  产量下降，市场供应偏紧，厂家挺价心态明显；液蛋价格仍处底部，下跌空间很小。我们判断随着公司蛋氨酸销量的不断提高，功能性产品毛利有望触底回升。  
        特种产品环比增长超预期。2019Q1  公司特种产品毛利  2.95  亿，同比+7%、环比+20%，毛利率同比+0.78pct、环比+8.75pct，毛利和毛利率的环比增长幅度均超过预期。我们认为原因主要包括：（1）并购纽蔼迪的协同效应逐渐显现；（2）持续向市场推出新产品；（3）尽管美国奶业危机还未结束，但美国奶价持续复苏，已经超过  16  美元/100  磅。  
        从反倾销开始，蛋氨酸的产能扩张竞赛有望缓和。2019  年  4  月10  日，商务部对原产于新加坡、马来西亚和日本的进口固体蛋氨酸进行反倾销立案调查，目前固蛋价格已经反弹至  19.5  元/kg，我们认为国内液蛋渗透率也有望逐渐提升，公司作为同时生产固蛋液蛋的企业将充分受益。此外，由于国外寡头近年来的产能扩张主要针对的就是国内新增产能，在反倾销后这一趋势有望缓和。近期诺伟司已经宣布停止蛋氨酸产能扩张计划（原计划  2020年扩张  12  万吨）。
        我们预测公司  2019/20/21  年归母净利润  12.92/14.99/17.41  亿，EPS  0.48/0.56/0.65  元，对应现价  PE  25.3/21.8/18.8  倍，维持“买入”评级。  
        风险提示:蛋氨酸产能扩张超过预期；VA  价格下跌