华金证券-中国电影-600977-全产业链布局，内容制作储备丰富，发行放映优势明显-190429

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        投资要点
        事件：4  月  26  日晚，公司披露  2018  年年报及  2019  年一季报。
        2018  年收入同比基本持平，投资收益带动净利润大幅增长：2018  年公司实现营业收入  90.38  亿元（+0.55%），归母净利润  14.95  亿元（+54.85%），归母净利润增速高于营收增速，主要系公司报告期内完成了对中影巴可的股权增持，公司原持有中影巴可  42%股权的账面价值与其对应公允价值之间的差额确认为投资收益4.54  亿；扣非后归母净利润  8.24  亿元（+7.99%），主要系影视制片制作板块毛利率的大幅提升带动公司整体毛利率提升约  1  个百分点。2019  年  Q1  公司实现营业收入  22.26  亿元（+1.28%），归母净利润  3.55  亿元（+4.5%），盈利水平进一步提升，业绩稳健增长。
        内容制作板块储备丰富，盈利水平企稳：2018  年公司影视制片制作板块实现收入7.23  亿元（+35.06%），主要来源于电视剧项目顺利推进和影视制作业务的增加。电影制片：2018年公司主导或参与出品并投放市场各类影片共15部（与上期持平），累计实现票房  81.33  亿元（-36%）；电视剧制片：2018  年主导或参与出品的全网剧  4  部  168  集，同比大幅增加。影视制作：2018  年共计为  1,129  部作品提供制作服务，同比大幅增加。影视制片制作板块毛利率转正，达到  25.76%，主要由于公司出品影片票房收入优于上期（影片《长城》在  2017  年确认相关影片成本，2018年确认收入，可能是推升  2018  年毛利率上升的原因）。公司电影、电视剧、动画项目储备丰富，该板块有望实现较高增长。
        公司电影发行同比下滑，2019  年进口片单亮眼有利于公司发行业务增长：2018  年我国票房大盘同比增速放缓，进口片票房同比下降  13%至  236  亿元（含服务费），占总票房比例降至  39%。中国电影  2018  年发行进口影片  124  部（+24%），票房125.04  亿元（-17%），2018  年公司电影发行板块收入  49.77  亿元（-7.73%），毛利率  20.32%，同比下降  1.31  个百分点。2019  年进口片优厚有望提振整体票房，截至  2019  年  4  月  28  日，《复联  4》上映带动下我国进口片票房  102  亿元，同比增长  32.55%，在总票房中的占比提升至  44%以上。
        控股影院一二线城市占比高，放映收入表现平稳：根据猫眼数据，中影投资  2018年  66.7%票房来源于一二线城市，比例相对较高。2018  年电影放映板块实现收入18.23  亿元（+1.37%），毛利率  21.11%，同比下降  2.77  个百分点。2018  年公司新开影院  14  家（-36%），新增影厅  109  个（-27%）；截至报告期末，公司拥有控股影院  131  家（+12%），银幕  952  块（+13%），控股影院实现总票房  15.89亿元（同比基本持平），观影人次  4,864.78  万人次（同比略有下降），上座率  15.94%（同比下降  2.29  个百分点），单银幕产出  166.9  万元（-11.39%）。公司计划  2019年投资建设控股影院  10-15  家，新增银幕  80-120  块；截至  2019  年一季度末，控股影院  137  家，一季度新增  6  家，银幕  1004  块，增长符合预期。
        加盟院线扩充速度放缓，2019  年加速出清：2018  年，公司参控股院线新加盟影院342  家（-13.6%），新增银幕  2,525  块（-24%），截至  2018  年末，参控股控参股院线加盟影院  2,831  家（+14%），银幕数  17,358  块（+17%），全年观影人次  4.76亿（+3.25%），合计实现票房  165.43  亿元（+4.58%）。截至  2019  年一季度末，公司控参股影院  2,658  家，银幕  16,013  块，较  2018  年末有所减少，可能源于低线城市影院的加速出清。
        并表中影巴可，影视服务业务收入高增：公司影视服务主要包括影视器材相关业务，通过中国巨幕放映系统、中影巴可数字放映机、数字影院信息化管理系统的研发、推广实现收入。报告期内中影巴可纳入公司合并范围，购买日为  2018  年  7  月  31日，购买日至报告期末中影巴可实现营收  5.67  亿元，净利润  4,248  万元，中影巴可的并表推动公司  2018  年影视服务收入同比增长  31%至  14.13  亿元。
        投资建议：从上游看，公司在内容制作方面参与广泛，项目储备丰富，单个项目风险可控；从中下游看，2018  年末公司旗下加盟及控股影院市占率达  29%，发行、放映优势明显，同时与华夏发行垄断进口片发行，是进口片票房增长的受益方，我们看好公司全产业链优势，我们预测公司  2019  年至  2021  年每股收益分别为  0.70、0.81、0.93  元。4  月  29  日收盘价对应  PE  依次为  25.1  倍、21.5  倍、18.9  倍，给予买入-B  建议。
        风险提示：票房表现不及预期、影视剧项目进度不及预期、政策风险