国信证券-重庆啤酒-600132-2019年一季报点评：业绩高增，现金积极，量价齐升-190429

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        扣非利润高增，盈利能力提升
        公司  2019  年  Q1  实现营业收入  8.33  亿元，同增  2.53％，归母净利润  8568  万元，同增  13.39%，扣非净利润  8120  万元，同增  71.36%，去年非经常性损益较大主因亳州工厂的资产处置及其所得税节约，考虑同期回瓶收入较高，Q1  啤酒收入增长预计近  9%，利润高增略超预期，淡季不淡。盈利能力上，19Q1  毛利率  37.40%同增  2.4pct，主因产品结构升级、成本回稳，费用端，销售费用率  10.46%同减0.3pct，管理费用率  6.2%同减  0.5pct，资源新征程计划下费效比提升。所得税率  12.6%同增  7pcts，主因处置亳州工厂亏损可抵扣的节税额度释放完毕税率回升。Q1  净利率  12.1%同增  1.5pcts，盈利能力稳步提升。期内销售收现  8.8  亿同增  8.8%，经营现金流净额  2.2  亿同增  103%，现金流表现良好。
        量价齐升，产品结构持续升级
        2019  年  Q1  实现啤酒销量为  22.49  万千升，同增  5.04％，淡季销量积极，产品结构升级及直接提价覆盖成本压力带动均价提升，预计  Q1  均价同比提升  3%，未来仍有价增空间。近期国际品牌换装升级，强化“本地强势品牌+国际高端品牌”的产品组合，打造嘉士伯、乐堡、K1664、重庆纯生等中高端产品持续增长，餐饮渠道铺市率提高。2018  年数据显示公司高档酒（8  元以上）收入  5.1  亿元同增3%，占比  15.2%，其中销量同增  4.9%；中档（4-8  元）收入  24.1  亿元同增  11.62%，占比  72%，其中销量同增  9.6%；低档酒  4.3  亿元同减  0.63%，占比  12.7%。其中销量同减  3.8%，公司新品储备丰富，未来加速产品高端化进程持续拉升价格体系。
        区域稳定增长，扬帆  22  创造价值
        公司  2017  年起践行集团“大城市”战略，各区域经营管理成效显著，专注发展重庆、四川、湖南三地，打造区域化啤酒品牌力，去年重庆/四川/湖南地区分别实现收入  25.3/5.6/2.5  亿元，同增  6%/22%/7.8%，区域内提价及升级持续获益，未来战略有望持续推进，扩大核心城市覆盖面。
        盈利预测及评级：公司产品持续升级、管理提效拉动盈利能力不断上行，未来存外部资产潜在注入利好。预计  2019-2021  年  EPS  为  1.01/1.18/1.35  元，对应  PE分别为  35/30/26  倍，一年期目标  41.3-42.5  元，维持“买入”评级。
        风险因素：产品升级减速；资产注入不及预期；区域竞争加剧。