光大证券-荣盛石化-002493-PTA景气度保障2019年业绩，浙石化达产将是最大看点-190429

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        事件：
        4  月17  日，公司发布2018  年报，实现营业收入914  亿元，同比+27%；实现归母净利润16.08  亿元，同比-20%；即四季度实现归母净利润-1.61  亿元。
        4  月26  日，公司发布2019  年一季报，实现营业收入165  亿元，同比-9%；实现归母净利润6.05  亿元，同比-5%。
        点评：
        ◆2018  年PTA  和芳烃景气度均有提升，但业绩低于市场预期。
        PTA  板块：根据我们观测的行业数据，2018  年，PTA  平均加工区间扩大268  元/吨，景气度显著提升。2018  年，公司PTA  板块的三家公司逸盛大化、浙江逸盛和海南逸盛分别盈利4.6  亿、6.5  亿和4.6  亿元，同比分别+3.2  亿、3.1  亿和4.0  亿元，海南逸盛盈利大幅提高还归功于瓶片景气度上升和瓶片产能的扩张。我们估算逸盛大化和浙江逸盛合计500  万吨PTA  权益产能贡献4.7亿净利，即单吨94  元/吨，比其他同类型公司略低，预计和逸盛系的套期保值策略相关。
        芳烃板块：2018  年，中金石化实现净利润9.0  亿元，同比-1.2  亿元。如按照200  万吨芳烃产能计算，单吨净利约450  元/吨。根据我们观测的行业数据，2018  年PX-石脑油价差平均同比+94  美元/吨，纯苯-石脑油价差平均同比-120  美元/吨；综合来看，中金石化主要产品价差显著扩大，但最终盈利并没有充分反应。
        聚酯板块：子公司盛元化纤实现净利1.3  亿元，同比-1.3  亿。我们估算实现的单吨净利约为260  元/吨。
        影响利润表的其他变化还包括，财务费用13.4  亿，同比+9.2  亿，主要为利息支出同比+1.9  亿，汇兑损益同比+7.2  亿；公允价值变动-3.4  亿，同比-3.4亿，主要为期货账面价值波动所致；其他收益1.9  亿，同比-2.3  亿，主要为政府补助减少所致。
        ◆2019Q1，芳烃盈利同比扩大；2019Q2，PTA  盈利环比扩大，但芳烃承压。
        根据我们观测的行业数据，2019Q1，PTA  平均加工区间同比-61  元/吨，PX-石脑油价差同比+179  美元/吨。即PTA  盈利同比减少，但芳烃盈利同比显著扩大。公司2019Q1  业绩6.1  亿，同比基本持平，跟行业数据基本吻合。
        2019Q2  截止4  月26  日，PTA  加工区间环比+527  元/吨，PX-石脑油价差环比-125  美元/吨。即4  月PTA  盈利显著扩大，但芳烃盈利大幅减少。
        ◆2019年，PTA有望维持强势。
        展望2019年，PTA环节是"PX-PTA-涤纶长丝"三个环节中，供需格局最好的，我们预计2019年PTA新增产能低于新增需求，PTA环节有望维持强势。PX环节将受民营大炼化项目的投产的影响，2019年效益将承压。公司现有PTA生产能力近600万吨，PTA弹性较大；中金石化200万吨芳烃产能，在下半年民营大炼化PX产能大量释放前，预计盈利仍尚可。
        ◆浙石化项目2019年有望达产，定增助力项目二期推进。
        公司拥有浙石化4000万吨炼化一体化项目51%股权，一期2000万吨将在2019年下半年达产。截止2019Q1末，在建工程达670.7亿，一期目前处于试生产准备阶段。浙石化一期的顺利投产，对公司业绩和后续发展空间的意义重大。相比其他民营炼化项目，浙石化整体规模最大，二期的推进将进一步增强浙石化项目的综合竞争能力。公司拟非公开增发80亿，用于浙石化二期的建设。  
        ◆下调盈利预测，维持"增持"评级。
        基于对芳烃环节的谨慎预计，我们下调2019-2020年EPS至0.44元和0.71元（原为0.49元和0.76元），新增2021年EPS为1.19元。当前股价对应的2019-2021年PE为29/18/11倍，基于对浙石化项目长期盈利的看好，维持"增持"评级。  
        ◆风险提示：
        PTA景气向上不及预期；浙石化盈利或进度不及预期；PX价差收窄；涤纶长丝行情下行。