中泰证券-深信服-300454-营收稳定增长，研发与市场投入加大-190429

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        公告概要：（1）2018    年公司营业收入  32.24  亿元，同比增长  30.41%，归属母公司净利润  6.03  亿元，同比增长  5.19%，扣非归母净利润  5.52  亿元，同比增长  5.44%。（2）2019  年一季报，营业收入  6.41  亿元，同比增长  21.56%；归属母公司净利润-3507.40  万元，同比下降  171.30%，扣非归母净利润  5791.04  万元，同比下降  273.84%。
        营收稳定增长，研发和市场投入加大，费用上升影响短期业绩。分业务来看，2018  年信息安全业务收入  18.92  亿元，同比增长  24.55%，毛利率下降  0.25Pct；云计算业务收入  8.67  亿元，同比增长  59.17%，毛利率提升  0.82Pct；企业级无线业务收入  3.94  亿元，同比增长  18.32%，毛利率下降  2.42Pct。销售费用  11.71  亿元，同比增长  34.91%，管理费用  12.99  亿元，同比增长  34.04%。销售费用  11.71  亿元，同比增长  34.91%，管理费用  12.99  亿元，同比增长  34.04%。研发投入  7.79    亿元，同比增长  59%，研发营收比  24.16%，比  2017年的  19.82%大幅提升，研发人员数  1664    人，同比增长  40%。公司业务季节性明显，产品交付集中在下半年，费用支出刚性影响利润，2019Q1  研发费用同比增长  57.20%，销售费用率和管理费用率分别提升  6.03Pct  和  9.02Pct，主要原因是公司为全面提升产品服务竞争力，进入更多细分领域，增加了研发和市场人员，以及薪酬福利，吸引更多优秀人才。
        行业机遇与挑战并存，深信服加强产品化研发和市场渠道拓展构筑竞争壁垒。除传统的信息安全竞争对手，互联网和传统  IT  设备巨头也在布局信息安全领域，行业竞争加剧。公司持续多年将营收的  20%甚至更高比例投入研发，公司累计申请的国内外发明专利接近千件，参与制定的信息安全、云计算等领域的国家标准和行业标准几十件。公司专注信息安全、云计算和企业级无线三大领域，不断拓展新的细分产品，2018  年发布了下一代终端安全检测与响应产品EDR、人机共智的安全即服务解决方案、SD-WAN、软件定义企业级分布式存储  EDS、安全可视智能交换机等新的产品，对每一条相对成熟的产品均进行了有效迭代开发，新申请发明专利接近  300  项。公司  2019  年经营计划，专利申请不少于  200  件，正式推出大数据分析平台、混合云、交换机等新的产品和解决方案，通过提高代理商数量和代理商的平均产出促进营收增长。
        公司作为信息安全领域的领先厂商，在下一代防火墙、上网行为管理、VPN、超融合等诸多细分市场取得了明显领先地位。IDC    报告显示，2018  年在中国安全内容管理市场，深信服增长率超过  25.8%，其上网行为管理市场份额  25.53%，连续十年蝉联市场份额第一。2018  年中国  VDI    瘦终端出货量，深信服以  23.58%的占比蝉联第二。同时公司大力发展安全态势感知、终端安全、云安全资源池、安全即服务等新业务。在超融合市场，深信服超融合软件市占率17.4%（排名第二），超融合软硬件市场占有率  15.5%（位列前三），截至  2018  年底超融合的用户超过  4000  家。云计算解决方案在中国的渗透率仍不高，随着超融合、私有云、混合云、桌面云等解决方案的稳定性和可靠性进一步提升，公司云计算和  IT  基础架构业务有望保持快速增长。
        投资建议：深信服是信息安全+云计算领域的领先企业，通过自主创新、深耕细分领域，成为  VPN、上网行为管理、防火墙、超融合等领域的领导品牌。公司持续加大研发和市场的投入力度，影响了短期业绩表现，但为公司新业务的放量打下基础。我们预计公司  2019-2021  年净利润分别为  6.95  亿/9.48/12.68  亿，EPS  分别为  1.72  元/2.35  元/3.15  元，维持“买入”投资评级。
        风险提示：安全与云计算市场竞争加剧的风险；信息安全支出不达预期的风险