中泰证券-石基信息-002153-2018业务拆解-190430

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        2018&19Q1  业绩分析
        2018  年公司营业收入为  30.98  亿元，同比增长  4.6%，归母净利润为  4.63  亿元，同比增长  10.6%，扣非归母净利润为  4.12  亿元，同比增长  5.6%。
        2019Q1，公司业营业收入为  7.01  亿元，同比增长  32.1%，归母净利润为  7292万元，同比增长  9.0%，扣非归母净利润为  6655  万元，同比增长  11.2%。
        我们认为，19Q1  公司收入增速超预期，其主要原因来自于：1）石基海外业务收入增速带动，其中包括海外云业务的快速推进，以及海外新收购几家公司的并表，包括  StayNtouch、Concept  等，但体量都不大。2）青岛海信  3  月份的并表。
        业务分拆一：酒店管理软件
        酒店行业管理软件业务是石基从事最早的业务。目前，石基已经形成自己产品线。从酒店管理软件产品模块来看，我们可以将其分为前端（业务）系统和后端系统。前端业务系统是与酒店业务直接相关，包括  PMS、POS、CRS  等。后端业务系统包括：人力资源软件、财务软件、物料采购软件等。石基在每个一个产品模块都有自主研发的软件产品。一般来看，在行业应用软件中，前端业务软件是企业中最重要的部分，而在酒店前端业务软件中，PMS  是核心。所有的其他功能模块都要与  PMS  进行数据交互。
        2018  年，酒店管理软件业务收入  10.62  亿元，同比增长  16.6%，收入占比  34%，毛利率  67.2%，同比下降  5.8  个百分点。
        对于石基的收入增速，我们可以从几个方面来理解：
        第一，高星级酒店客户数量的增加，这是石基长期深耕的客户群体，我们看到，2018  年杭州西软件客户增加  655  家。
        第二，通过产品和业务主体整合，将客户群体扩展至中型酒店。自从  2017  年开始，我们已经看到，航信华仪通过与西软的产品整合，不断完善周边产品。同时，航信华仪引导高端客户向西软系统升级，未来将重点转移到中端市场，实现集团体系内差异化经营。
        第三，国内和海外酒店云业务的增长。包括公司新增收购的公司和自有海外业务的拓展。
        对于毛利率的下降，我们认为，主要是国内竞争对手导致。目前在  PMS  领域，能够对石基  PMS  产品带来价格竞争的主要对手包括：众荟信息、别样红、盟广信息、杭州绿云等。即使存在以上竞争对手，但在国内五星级酒店，特别是全球连锁豪华型酒店，石基始终保持领先竞争优势。对于连豪酒店而言，价格不是最重要考虑因素，产品稳定性以及大客户产品经验才是核心。
        业务主体分析
        石基的子公司较多，不同的子公司有不同的产品开发和客户定位。酒店管理软件的业务主体主要包括：
        第一类：北京石基、上海石基、北海石基。主要开展完全国际化经营与管理的高星级酒店的信息系统业务。
        第二类：杭州西软、广州万迅、航信华仪。这几家公司都是石基在不同的发展阶段收购的公司。其主要开展本土酒店中高档酒店的信息系统。其中，杭州西软定位高档酒店，航信华仪的定位逐步向中型客户延伸。
        第三类：PMS  周边重要系统，石基昆仑。专注于酒店会员管理系统、客户关系管理系统与中央预订系统（CRS）业务。会员管理系统和  CRS，是大型酒店的核心，特别是对于全球连锁豪华型酒店而言，更是如此。
        第四类：海外子公司，主要开展海外的云  PMS/POS/CRS  等产品。业务主体包括  Hetras、Snapshot、AC  Project（以上三家整合为石基欧洲）、Review  Rank、StayNTouch、Concept  等。
        盈利预测与投资建议。我们预计，公司  2019-2021  年归母净利润分别为  6.04亿元/7.96  亿元/9.95  亿元，EPS  分别为  0.57  元/0.75  元/0.93  元，目前股价对应的  PE  分别为  55  倍、41  倍、33  倍。维持“买入”评级。
        风险提示。海外客户拓展低于预期风险，云业务进展低于预期风险。