国金证券-分众传媒-002027-广告需求低迷致业绩承压，长期趋势仍看好-190429

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        业  绩  简  评
        公司近期发布了  18  年年报&19  年  Q1  的业绩，18  年实现收入  145.5  亿元，同比增长  21.1%，归母净利润  58.2  亿元，同比下滑  3%；19  年  Q1  实现收入  26.1  亿元，同比下滑  11.8%，归母净利润  3.4  亿元，同比下滑  71.8%。公司预计上半年归母净利润范围为  7.4-11.0  亿元，同比下滑  78%-67%。
        经  营  分  析
        18  年和  19  年  Q1  业绩符合预期,  毛利率逐步承压。18  年底国内自营电梯电视媒体数量同比增长  143%，电梯海报媒体数量同比增长  60%，租金成本、人  工  成  本  、  设  备  折  旧  等  均  有  大  幅  上  涨  ，  公  司  毛  利  率  在  18Q4  下  滑  至57.25%，19Q1  叠加广告主需求不足，毛利率进一步下滑至  36.54%。
        19  年  Q1  广告主需求低迷,  其中互联网新经济的广告业务对公司的影响比较大，预计延续到  Q2。18  年  VC/PE募集完成资金同比骤降  60.16%，受此影响，互联网及新经济的广告需求大幅减少。不过公司的广告主结构已在逐步优化，18  年底互联网的收入占比降至  19.8%（17  年为  22.9%），日用消费品的收入占比升至  23.5%（17  年为  19.8%），结构优化有利于在未来降低业务的波动性。另外  19  年  Q1VC/PE  募集完成资金同比小幅上涨  16.6%，募集资金完成到创投企业融资后投放广告大概有半年左右的滞后期，再加上科创板落地对创投市场是长期利好，下半年互联网新经济的广告主需求可能会好于上半年。
        今年  1-3  月互联网  CPM  价格同比下滑约  30%，对分众的价格体系和刊挂率会有一定的负面影  响。但我们认为这些负面因素对中小企业（公司的竞争对手）影响更大，有利于市场的加速出清。
        资产负债表中部分资产质量从  18  年末到  19Q1  较之前逐步改善，现金流相对利润的情况也有改善。体现了公司比较强的抗风险能力。
        盈  利预测和投资建议
        由于广告主需求不及预期，我们下调了盈利预测，预计  2019-2021  年归母净利润分别为  34.6（下调  27%）、43.4（下调  21%）  和  54.4（无前值）亿元。对应  PE  分别为  26、21  和  17  倍。看好公司长期发展空间，维持“增持”评级。
        风  险  提  示
        2019  年  1  月  2  日，公司有  52.55%的股份解禁；媒体租金上涨幅度可能高于预期；互联网新经济广告主的需求可能低迷期较长。