天风证券-交通银行-601328-营收增速创近年新高，净息差大幅回升-190501

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        事件：4  月  29  日，交通银行披露  19  年一季报。营收  621.0  亿元，YOY  +26.5%；归母净利润  210.7  亿元，YOY  +4.9%；年化  ROE  为  12.99%，同比下降  24BP；不良贷款率为  1.47%，较上年末下降  2BP；拨备覆盖率  173.5%，较上年末上升  34BP；成本收入比为  28.31%，同比下降  9BP。
        点评：
        营收增速创近年新高，净息差大幅提升
        营收增速大幅回升。1Q19  营收同比增速大幅回升至  26.5%（1Q18  为  YOY  -10.6%），其中利息净收入为  348.6  亿元，YOY  +19.3%。净息差达  1.59%，同比大幅提升  23BP，重回近两年高点。中收潜力加速释放。交行信用卡发展势头良好。尽管  18  年在资管新规影响下理财收入有所下滑，但被银行卡手续费的增长完全覆盖掉，中收全年同比增  1.7%。到了  19Q1，中收  120.6  亿，同比大增  11.2%，回升之势全面展现。净利润增速贡献拆解来看，尽管拨备计提力度加大，但受益于净息差大幅扩大、生息资产稳健增长，19Q1  净利润增速仍达  5.5%，同比上升  1.5  pct。
        低利率环境下多发同业存单，负债端成本存下行空间
        19Q1  转而发力同业存单，存款增速不高。交行  17-18Q3  存款增速维持在  16%左右，主要是靠定期存款贡献增长（以相对高息的结构性存款为代表）。17年、1H18  定期存款同比增速均在  30%以上，而活期存款增速在  5%以下，18  年全年  YoY  -2.9%。结果  18  年存款付息率比  17  年高出  21BP。18Q4  开始改变策略，利用低市场利率环境大量发行同业存单。18  年全年来看，存款增速降到  4.5%，而发债融资增速是  56.2%（主要是同业存单）。19Q1  延续了该策略，存款  YoY  +5.5%，发债融资  YoY  +30.0%。负债端成本下行空间仍存。19  年下半年，伴随着较高成本的结构性存款、同业存单陆续到期，负债成本或仍有下行空间，支撑净息差继续平稳上行。
        资产质量保持平稳，400  亿永续债提上日程
        1Q19  不良率  1.47%，在近几年低位的基础上较年初继续下行  2BP，资产质量担忧较小。拨备覆盖率  156.4%，较年初有所回落，但仍高于  17  年及前期的水平。核心一级资本充足率、一级资本充足率环比、同比均有提升，其中核心一级资本充足率同比大幅提升  46BP。400  亿永续债提上日程，可转债有效期延长。19  年  3  月，交行董事会审议通过发行不超过  400  亿永续债的方案。之后，交行  4  月  30  日公告，延长可转债决议有效期及授权有效期，二者自前述有效期届满之日起均延长十二个月。资本补充渠道更加丰富，一级资本充足率空间进一步打开。
        投资建议：营收增速创近年新高，负债端成本存下行空间
        盈利能力表现亮眼，净利息收入持续向好；中收同比大增，十年沉淀形成“泛财富管理体系”带来稳定的中收，业绩有望加速释放。预计  19-21  年归母净利润增速  5.1%/6.4%/7.3%，对应  EPS  为  1.04/1.11/1.19  元，给予目标估值  0.9  倍  19  年  PB，对应  8.38  元/股，维持增持评级。
        风险提示：货币政策边际收紧令同业负债成本抬升；经济超预期下行等。