东吴证券-隆基股份-601012-盈利能力快速回升，产能扩张稳健推进-190429

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        投资要点
        2019Q1  盈利  6.11  亿元，同增  12.54%：公司发布  2018  报告，报告期内实现营收  219.88  亿元，同增  34.38%；归母净利润  25.58  亿元，同降  28.24%。对应  EPS  为  0.92  元。其中  2018Q4，实现营收  73.16  亿元，同增  32.63%，环增  56.68%；归母净利润  8.67  亿元，同降  34.51%，环增  125.62%。2018Q4  对应  EPS  为  0.31  元。2019Q1，实现营收  57.1  亿元，同增  64.56%，环降  21.95%；归母净利润  6.11  亿元，同增  12.54%，环降  29.48%。2019Q1对应  EPS  为  0.22  元。
        18  年政策扰动影响业绩表现，产销加速单晶高效格局强化：在公司的引领下，随着单晶产品性价比优势的进一步凸显，单晶市场占有率持续扩大，根据  PV  InfoLink  机构统计，2018  年全球单晶市场占有率已提升至  46%，预计未来还将进一步增长。1）2018  年，公司实现单晶硅片出货  34.83  亿片，较  2017  年同增  59%，其中对外销售  19.66  亿片，自用  15.17  亿片。硅片外销收入  61.15  亿元，同增  6.31%，硅片毛利率  16.27%，主要受产品价格大幅波动影响。硅片事业部合计贡献净利润  16.56  亿元（含内部自用）。2）实现单晶电池组件出货  7072MW，较  2017  年同比增长  50%，其中单晶组件对外销售  5991MW，自用  590MW，单晶电池对外销售  491MW。组件收入  130.91  亿元，同增  42.68%，组件毛利率  23.83%，减少了  6.87  个百分点。组件事业部合计贡献净利润  3.8  亿元（不含硅片利润沉淀）。“5.31  新政”刺激了单晶组件海外销量的快速增长，2018  年公司海外单晶组件销量达到  1962MW，同增  370%。3）发电收入  7.97  亿元，同比增长了  78.19%，贡献利润约  3-4  亿元。投资收益  7.94  亿元，资产减值  7.28  亿元。
        19Q1  业绩强劲复苏，19  年经营计划积极：19Q1  公司业绩  6.11  亿元，同比增长  12.54%，测算：1）硅片外销  9.5-10  亿片，毛利率进一步恢复至  21-22%。2）组件外销  1.3-1.35GW，毛利率  25%左右。3）电站转让预计贡献净利润  0.8  亿元，扣除电站转让后的经营性净利润  5.3  亿元左右，同比增长  60-70%。公司计划  2019年硅片出货  60  亿片（含自用），组件出货  9.5W（含自用），19  年计划实现营业收入  300  亿元。
        成本进一步降低，盈利能力快速回升：产品非硅成本进一步降低，其中拉晶环节平均单位非硅成本同比下降  10.49%，切片环节平均单位非硅成本同比下降  27.81%，量产  PERC  电池的平均转换效率已达到  22.2%，量产  60  型  PERC  组件平均功率达到  305W-310W。公司硅片毛利率  18Q3  降至历史低点  11-12%，18Q4  在海外市场及领跑者抢装带动下，盈利快速反弹至  17-18%，19Q1  平均毛利率已经达到  21-22%左右。考虑到  19年  3-4  月份硅料价格的持续下降，以及非硅成本持续下降，测算当前时点的硅片毛利率恢复至  26-30%之间。
        稳健推进产能扩张，保障高效产品供给：在  2018  年底单晶产能基础上，计划单晶硅棒/硅片产能  2019  年底达到  36GW，2020  年底达到  50GW，2021  年底达到  65GW；单晶电池片产能  2019  年底达到  10GW，2020年底达到  15GW，2021  年底达到  20GW；单晶组件产能  2019  年底达到  16GW，2020  年底达到  25GW，2021年底达到  30GW，进一步巩固高效单晶一体化龙头地位。
        现金流改善，预收款增长，周转加快：公司  2019Q1  期间费用同比增长  63.69%至  6.06  亿元，期间费用率下降  0.06  个百分点至  10.60%。其中，财务费用率上升  1.48  个百分点至  2.59%。2019Q1  经营活动现金流量净流入  9.38  亿元，18Q1  为净流出  7.16  亿元；销售商品取得现金  41.06  亿元，同比增长  28.24%。期末预收款项+合同负债  16.77  亿元，同比增长  83.80%。期末应收账款  38.9  亿元，同比下降  9.30%，应收账款周转天数下降  41.5  天至  65.04  天。期末存货+合同资产  51.35  亿元，同比增长  21.57%；存货周转天数下降  12.62  天至  97.07  天。
        盈利预测：预计公司  19、20、21  年盈利分别为  44.10、63.69、82.23  亿，对应  EPS  为  1.22、1.76、2.27  元，维持“买入”评级。
        风险提示：政策不及预期，竞争加剧