华泰证券-华东医药-000963-优质白马，再超预期-190429

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        业绩再超预期
        公司  4  月  29  日发布  2019  年一季报，实现营业总收入  97.05  亿元（+23.84%yoy），归母净利润  9.07  亿元（+37.63%yoy），扣非净利润  8.56亿元（+30.45%yoy）工业板块强势增长叠加商业全面回暖，业绩大超预期。公司搭建起以糖尿病、超抗、抗肿瘤和免疫抑制剂四大领域为主的新工业板块，积极布局医美领域，我们看好公司后续业绩的持续增长，维持公司19-21  年  EPS  预测  1.97/2.47/3.14  元，给予  19  年  PE25-27x（分部估值法下可比公司  19  年  PE  为  26x），给予目标价  49.25-53.19  元，维持买入评级。
        研发加磅，经营指标不断优化
        公司  1Q19  研发费用达  1.58  亿元（+69.6%yoy），公司目前拥有近  40  个临床项目，预计  19  年研发费用将达到  9-10  亿元（+30%以上）。公司  1Q19毛利率同比上升  3.1pp，主因：1）工业业务中大品种规模效应凸显；2）两票制后商业聚焦高毛利纯销业务；3）工业收入占比持续提升。
        工业板块增长强劲
        受益于基层放量和销售发力，1Q19  中美华东增长强劲，实现收入  33.02亿元，同比增长  35.9%yoy，其中：1）百令胶囊+15%，18  年纳入新基药目录后基层有望加速放量（当前基层占比约  40%）；2）阿卡波糖+35%yoy；3）免疫产品线+30%yoy（适应症扩大+进口替代+基层推广），其中环孢素+14-15%yoy，吗替+30%yoy，他克莫司+40%yoy；4）泮托拉唑整体+20%yoy；5）新进医保品种逐步起量，吲哚布芬  1Q19  销售翻番，19E销售超过  1  亿元，达托霉素  1Q19  销售近  2  千万，19E  销售  8000  万-1  亿元，我们预计公司工业板块  19  年利润有望保持  30%以上的增长。
        商业端大幅回暖，医美业务正式起航
        受益于纯销业务开拓与去年同期低基数，商业板块  1Q19  大幅增长，实现收入  64.03  亿元（+18.42%yoy），考虑到：1）18  年为低基数年，两票制后  19  年为纯销口径对比，业务增长路径明晰；2）公司为浙江省商业龙头，市占率排名第一（~22%），我们预计  19  年商业板块收入增长将反弹至  10%以上的水平。Sinclair  1Q19  开局良好，预计全年收入+60%yoy，考虑管理层激励后报表层面小幅亏损，2020  年有望实现全面盈利。
        静待重磅产品陆续上市
        公司以自主研发+委托研发+外部并购/授权引进的方式搭建研发管线：1）利拉鲁肽  3  期临床有望于年底结束，2020  年年初报产；2）TTP273  已申报临床，争取  2020  年完成  3  期临床；3）迈华替尼  2  期临床有望于  3Q19结束；4）sinclair  医美产品正在申报中；5）公司积极开展海外  ANDA  申报，泮托拉唑注射剂已获  FDA  暂时批准，他克莫司有望于  1H19  获批。
        风险提示：核心产品降价的风险；产品研发进度不达预期