西南证券-苏宁易购-002024-2019年一季报点评：销售规模增长较快，毛利率有所改善-190430

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        投资要点  
        事件：公司  201]  9  年一季度实现营收  622.4  亿元，同比增长  25.4%（主营业务收入同比增长  25.6%），归母净利润  1.4  亿元，同比增长  22.2%。
        毛利率保持稳定，期间费用率略有增长：（1）商品结构调整、供应链优化使毛利率改善。2019  年  Q1  毛利率下降  0.47pp  至  15.9%，环比+0.9pp，较  18  年有所改善。（2）人员费用、仓储费用增加，员工持股计划费用摊销致使运营费用率同比+1.5%。2019  年  Q1  期间费用率上升  1.9pp  至  17.3%。其中销售费用率上升  1.3pp  至  13.2%，管理费用率上升  0.19pp  至  3.1%，财务费用率上升  0.41pp至  0.8%，主要是银行借款增加以及计提债券利息所致。
        完善全渠道布局，推进全场景零售发展。2019  年  Q1  公司门店总数为  1.2  万家（自营  9758  家，加盟  2571  家），净增加  877  家。（1）苏宁易购广场：公司运营苏宁易购广场  17  个，储备项目  8  个，新增运营广场  1  个。（2）苏宁小店：公司苏宁小店及迪亚天天自营店合计  5098  家，迪亚天天加盟店  72  家，新开  930家，已签约储备  1046  家。（3）苏宁易购零售云：公司拥有零售云店  4805  家（直营  2306  家，加盟  2499  家），净增加  366  家（直营-62  家；加盟  428  家）。（4）3C  家居生活专业店：公司拥有专业店  2116  家，其中云店  427  家、常规店  1666家（旗舰店  86  家、社区店  1181  家、中心店  399  家）、县镇店  23  家。（5）红孩子、苏鲜生：红孩子母婴  163  家，苏鲜生超市  9  家，分别净增加  6  家、1  家。
        销售规模保持较快增长，物流、金融业务稳步提升。（1）销售规模：2019  年Q1  公司商品销售规模（含税）为  869.3  亿元，同比+25.4%。线上平台商品交易规模为  541.2  亿元（含税），同比+36.1%，其中自营商品销售规模  379.1  亿元（含税），同比+40.9%，开放平台商品交易规模  162.2  亿元（含税）。（2）物流、金融业务：2019  年  Q1  苏宁物流及天天快递仓储及相关配套总面积  964  万平方米，快递网点  2.7  万个，物流网络覆盖全国  351  个地级城市。消费金融业务投放额同比+229.7%，供应链金融业务投放额同比+78%。
        盈利预测与评级。预计  2019-2021  年归母净利润分别为  154.2  亿元、36.7  亿元、42.2  亿元，EPS  分别为  1.66  元、0.39  元、0.45  元，对应  PE  分别为  8/33/29倍。考虑到公司仍处于展店、渠道下沉过程中，维持“增持”评级。
        风险提示：市场风险，外汇风险，门店扩张速度未达预期风险。