天风证券-民生银行-600016-中收增长扭转颓势，资产质量维持平稳-190430

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        事件：4  月  29  日晚，民生银行公布  19  年一季报。1Q19  实现营业收入  438.6亿元，YoY  +  19.35%；归属母公司净利润为  157.9  亿元，YoY  +  5.69%；资产总额  61967  亿元，YoY  +  3.37%；年化加权平均  ROE  为  15.09%。
        净利息收入同比大增
        1Q19  净利息收入同比大增  39.9%，一是  1Q18  实  施  IFRS  9  新准则导致的低基数，二是净息差同比提升较多。根据我们测算  1Q19  净息差约为  1.51%，同比  上  升  40  bp，这也是  1Q19盈利增长主因。但息差环比仍有所下降，主要是贷款利率已进入下行通道。
        生息资产总额受流动性匹配率限制，1Q19同比仅增长  3.6%。其中，贷款规模  YoY  +  8.1%，同业资产  YoY  –  7.1%；存款规模  YoY  +  8.2%，同业负债  YoY  –8.3%。
        中收增速扭转颓势
        1Q19  中收增速为  16.3%，彻底扭转颓势。18Q1-18Q4  中收增速依次为-5.9%，-0.6%，0，0.8%。这或与其理财产品里非标资产压缩完成、理财业务收入恢复增长有关，我们预计中收增长趋势可持续。
        资本充足率得以补充
        1Q19  成功发行  400  亿元人民币二级资本债，使其资本充足率比  18  年末提升  0.39  个百分点至  12.14%。1Q19  核心一级资本充足率为  9.06%，一级资本充足率为  9.28%。
        资  产  质  量  平  稳
        资产质量维持平稳。不良贷款余额  550.17  亿元，比  18  年末增长  11.51  亿元；不良贷款率  1.75%，比  18  年末下降  1  bp。拨备覆盖率  137.82%，比  18  年末上升  3.77  个百分点；拨贷比  2.41%，比  19  年末上升  5  bp。
        投资建议：小微业务值得期待，资产质量拐点或现
        1Q19  小微贷款  4  ,273.97  亿元，比  18  年末增长  118.33  亿元，在零售贷款中占比达到  34.21%，比上  18  末提高  44  bp。我们预计未来小微扶持政策或在定向降准、适度降低小微贷款风险权重、继续提高小微不良容忍度、降低小微企业利息收入税费等方面存在倾斜空间，  这或让民生银行持续受益。此外，伴  随  着  18  年巨量不良贷款的核销，带来不良偏离度、逾期和关注类贷款的大幅下降，叠加其小微企业贷款担保强度的提升，资产质量未来或稳  中  向  好—  —1Q19  不良率的微降和拨备覆盖率上升或在验证这  点。
        我们维持  19-21  年股利增长率预测，维持首次覆盖报告中  DDM  模型测算结果——其每股内在价值为  8.16  元，对应  19  年  0.8  倍  PB，维持“增持”评级。
        风  险提  示：资产质量大幅恶化；小微金融业务发展不及预期。