华创证券-游族网络-002174-2019年一季报点评：全球性顶级IP产品上线在即，预计为19年带来流水增长-190430

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        事项：
        公司  2019  年  4  月  29  日公布了  2018  年年报及  2019  年一季报。2018  全年实现营业收入  35.81  亿元，同比增长  10.68%；归母净利润  10.09  亿元，同比增长53.85%。2019Q1  实现营业收入  8.33  亿元，同比下降  4.03%；归母净利润  1.73亿元，同比下降  22.20%。
        评论：
        2019Q1  实现营业收入  8.33  亿元，同比下降  4.03%，环比下降  13.09%。《权力的游戏凛冬将至》预期  6  月份上线，新游上线后将会大幅提振流水。毛利率54.57%，同比下降  9.80pp，环比下降  4.16pp。主要系  Q1《圣斗士星矢》等新产品为代理产品，需要给研发商分成。归母净利润  1.73  亿元，同比下降  22.20%，环比下降  47.05%。主要系新品上线时间较晚，而推广宣发成本产生在  Q1，导致了费用和收入增长错位。
        新游上线叠加海外发行，H2  移动游戏同比增长  15.2%。2018H2  移动游戏收入14.14  亿元，同比增长  15.20%，环比增长  22.53%；毛利率  58.52%，同比增长3.30pp，环比增长  6.42pp。国内游戏市场：《天使纪元》上线  3  个月注册用户人数过  1,500  万，日流水峰值过千万。《三十六计》手游公测期间获得各大应用商店推荐，并在新游畅销榜上获得优异的成绩。《女神联盟  2》上线以来在畅销榜中排名稳定在  70  名左右。手游大作《权力的游戏  凛冬将至》、《山海镜花》等已开放测试；公司经典卡牌手游《少年三国志》的续作《少年三国志2》也即将开启测试。海外发行：公司自研  MMO  手游《Era  of  Celestials》首月  DAU  突破  50  万。2019  年公司将携《猎魂觉醒》、《圣斗士星矢》、《神都夜行录》等多款游戏出海继续开拓海外市场。
        2018H2  网页游戏收入  3.98  亿元，同比增长  27.58%。公司携知名  IP《权力的游戏》改编网页游戏《Game  of  Thrones  Winter  is  Coming》亮相德国科隆展，成为唯一一家在核心展区参展的中国游戏公司。2019  年  3  月  26  日，由公司研发、发行的即时战争策略网页游戏《Game  of  Thrones  Winter  is  Coming》(《权力的游戏  凛冬将至》)英文版正式启动海外公测，并获得  Facebook  全球推荐。
        盈利预测、估值及投资评级。公司储备多个全球化  IP  项目，SLG  手游《权利的游戏》由腾讯独代，预计  6  月上线，二次元产品《山海镜花》Taptap  预约数较高，预计  Q3  上线，《星战》等大  IP  或将于  Q4  面世。海外来看，公司今年开始获得了腾讯、网易等顶级  CP  的头部产品发行权，预计为公司贡献流水增长。我们预计  19/20/21  年归母净利润分别为  12.41/14.20/15.93  亿元（因《GOT》测试情况良好，我们对估值进行调整，此前  19/20  年为  11.34/13.79  亿），对应EPS  1.40/1.60/1.79  元，PE  为  14/12/11  倍。根据公司近半年  TTM  P/E  中枢  18.24倍，我们给予公司目标价  25.5  元，维持“推荐”评级。
        风险提示：游戏版号审核等政策风险、游戏流水不及预期风险、产品上线延期风险。