光大证券-隧道股份-600820-2019年一季报点评：营收增速回暖延续，深度受益长三角一体化-190430

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        ◆事件：隧道股份发布  2019  年一季报。1Q19  公司营收  66.7  亿元，YoY+13.6%；归母净利  4.2  亿元，YoY  +7.3%。
        ◆营收增速持续回暖，盈利能力基本稳定：公司  2Q18-1Q19  营收增速、毛利率分别为  22.4%/17.8%/19.4%/13.6%,  12.9%/13.0%/12.2%/  12.6%，分别同比变动+16.5/-10.0/+16.5/+2.6pcts、-0.6/+2.2/-0.2/+0.1pcts；受益于充足在手订单及订单推进顺利，营收增速连续两季度回暖，毛利率基本稳定。随着基建投资边际改善，长三角一体化战略推进进程加快，我们判断营收将保持稳健增长，存在超预期可能。1Q19  公司管理费用率同比提升  0.7pct  至  3.8%，推测或源于  18  年业绩增量计划达标提取奖励，带动期间费用率同比提升  0.6pct  至  8.1%，拖累归母净利率同比下降  0.4pct  至6.2%，判断未来归母净利率仍有提升空间。
        ◆在手订单相对充足,判断新签订单将逐渐回暖：公司  1Q19  新签订单120.5  亿，YoY+9.2%，其中施工业务订单占比  93.4%，2Q18-1Q19  新签订单合计  599.1  亿，为  18  年全年营收之  1.6  倍，在手订单相对充足，业绩具有较强保障。2Q18-1Q19  施工业务新签订单额  YoY  分别为-14.8%/+36.2%/-37.4%/9.5%，增速同比变动分别为-60.8/-43.5/-60.7/-25.8  pcts，订单增速下滑趋势边际改善。分行业看，1Q19  轨交/市政/道路/房建新签订单额  YoY  分别为-34.2%/146.3%/-51.6%/101.8%，市政/房建新签订单延续高增长，随着发改委轨交项目审批节奏恢复，长三角一体化战略地位提升，我们判断轨交/道路新签订单增速将回暖，市政/房建将稳健增长。
        ◆业绩增量计划提振管理层积极性，上调至“买入”评级：公司  2018  年业绩超过业绩增量计划要求，管理层为主的激励对象将获较大金额激励，业绩增量计划深度绑定管理层与公司利益，有助于激发公司活力。作为国内隧道施工龙头、华东轨交龙头之一，公司将受益于轨交行业景气度回升、长三角一体化持续推进，考虑到  1Q19  新签订单增速下滑趋势边际改善，我们上调公司  19-21  年归母净利预测至  21.7/24.0/26.7  亿（前值  21.5/23.6/26.3  亿），当前股价对应  PE  分别为  9.9/9.0/8.1  倍，参考可比公司  19  年PE  均值  12.0  倍，上调公司目标价至  8.28  元，上调至“买入”评级。
        ◆风险提示：基建投资不及预期；轨交项目批复不及预期；原材料价格大幅上涨；应收账款风险