东兴证券-昭衍新药-603127-2019年一季报点评：成本增加短期利润波动，全年高增长趋势不变-190429

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        投资要点：
        事件：公司发布2019  年一季报，实现营业收入7442  万元，同比增长44.13%；实现归母净利润1204  万元，同比增长37.27%；实现扣非后归母净利润457万元，同比下降18.13%。
        主营收入快速增长，成本增加引起短期利润波动。报告期内，1）收入同比增长44.13%，高增长符合预期，我们认为收入贡献主要来自药物临床前评价业务的持续快速增长。2）归母净利润同比增长37.27%，与扣非后归母净利润同比下降18.13%差异较大，主要原因为报告期内确认616  万理财收益，同比增加较多。3）扣非后归母净利润同比下滑略低于预期，我们认为主要受到两方面影响，①新业务临床一期与药物警戒尚处于投入期，预计报告期内带来200  万元左右的亏损，全年来看利润影响不大；②公司2018  年招聘新增员工100  余人，报告期内员工成本同比增加较多，预计新增员工成本影响在300  万元以上，随着新增产能投产收入增加，新增员工成本影响逐步减弱。4）剔除新业务暂时亏损与员工成本增加的影响，我们预计公司主营业务利润端与收入端均保持高速增长。
        毛利率略有下滑，重要财务指标良好。报告期内，公司实现毛利率52.66%，同比下降2.77pp，我们认为主要受到人力成本增加影响。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.90%、36.13%、0.11%，较去年同期分别+0.67pp、-2.24pp、+0.55pp，费用水平控制良好。公司实现经营性活动现金净流量1625  万元，同比增长132.0%，绝对水平与相对增长水平均显著高于利润端，经营质量优秀。报告期末，公司实现预收款项3.74亿元，增长趋势不变，我们预计对应在手订单9  亿元左右，在手订单充足。
        新增产能逐步投产，临床前评价全年高增长趋势不变。公司深耕药物临床前评价多年，此前产能几乎达满，2019  年苏州1.1  万平米动物房与北京750  平米动物房的逐步投产将带来巨大业绩弹性，充足在手订单将快速释放，临床前评价全年高增长趋势不变；同时，公司日前披露在重庆、梧州等地建设新药评价中心项目将为长期发展提供保障。此外，公司持续提高CRO  领域整体竞争力，加速药物警戒、一期临床试验等新业务布局，培育新的利润增长点，将进一步提高公司成长天花板。
        盈利预测与投资评级：预计公司2019  年至2021  年归母净利润分别为1.61亿元、2.30  亿元、2.97  亿元；EPS  分别为1.00  元、1.43  元和1.84  元，对应PE  分别为47X、32X  和25X。我们看好公司是国内安全性评价领域绝对龙头，在国内CRO  行业高景气下，业绩高增长兼具爆发性与可持续性。2019  年新增产能投产提供未来两年巨大业绩弹性，药物警戒与临床一期布局能够不断提高公司天花板，维持“强烈推荐”评级。
        风险提示：产能扩张不及预期；医药政策不利变动；业务拓展不及预期；行业竞争加剧等。