招银国际-华能新能源-0958.HK-一季度盈利随运营杠杆明显增长-190430

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        一季度业绩展现了很强的经营杠杆。华能新能源发布了基于中国会计准则的一季度业绩。运营收入同比增长11.1%至人民币37.7  亿元，与公司整体发电量同比增长11.2%同步。总运营成本同比下降2.0%至人民币18.05  亿元，显示公司实现了非常良好的成本控制使得公司一季度运营杠杆明显提升。财务支出同比下跌5.1%至人民币5.12  亿元，有效税率同比仅上升0.7  百分点至11.8%，低于我们对于全年预期。公司一季度实现净利润17.91  亿元，同比上涨25.4%，占我们此前全年盈利预测的53.0%。我们认为华能新能源一季度在运营及财务业绩表现均领先同业，表现强劲。
        差异化布局是公司一季度业绩表现靓丽的主要原因。公司一季度风电发电量实现同比增长11.3%至7,612  吉瓦时，在风电运营商同业明显受到去年同期高基数效应制约的同时，公司表现明显更加优异。内蒙古、贵州、和四川是一季度三个主要的发电量增长贡献区域，而其他运营区域的发电量表现则维持大致平稳。我们认为公司在西南地区独特的风电场布局将帮助公司对风电运营同业实现差异化经营，对公司来说能够分散风资源波动风险，使公司免于受到资产过于集中在三倍地区的制约。在电价方面，我们测算公司一季度实现电价每千瓦时人民币0.492  元，同比处于持平状态，电价实现优于我们预期。
        维持装机目标不变。尽管风电产业面临来自于2019  年风电建设管理有关要求（征求意见稿）中所涉潜在政策不确定性，管理层仍然维持2019  年新增装机1.9  吉瓦规划。管理层预期有关政策在落地执行之前将需要对该征求意见稿作出更多的澄清和解释，而对于目前已经开工的项目，公司认为受到新政制约的可能性较小。此外，管理层也表示公司并不远将目前存量已获得补贴核准的项目自愿性转为评价项目。根绝市场及企业端信息，我们认为政策最终的落地执行仍需要经历多方角力。
        上调2019  年盈利预测7.1%。基于公司一季度的运营情况以及由于预期的实现电价，我们1）上调全年利用小时展望30  小时至2,270  小时，同时2）上调风电电价假设1.5%至每千瓦时人民币0.471  元。我们据此将2019-21  年的盈利预测分别上调7.1%/5.8%/7.1%至人民币36.18/40.21/44.19  亿元。监管公司目前面临着潜在政策变化的制约，我们认为公司2018-21  年净利润复合增长率将能够达到12.7%，而公司目前的2019  年5.6  倍市盈率估值仍处于低估状态。维持买入评级，目标价维持每股2.80  港元。