国金证券-正泰电器-601877-三大战略和渠道建设给低压业务产生积极的催化效应-190504

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        业绩简评  ：
        正泰电器发布2018年年报和2019年一季报，2018年实现营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为274.2、35.9、36.5亿，同比分别增长17.1%、26.47%、38.81%。2019年Q1实现营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为59.9、5.42、5.27亿，同比分别增长17.66%、-11.6%、-12.11%。  
        经营分析：  
        2018年盈利能力显著回升；扣除出售电站投资收益，2018年报和2019年一季报业绩增长亮眼。2018年Q1公司出售电站确认投资收益大约1.7亿，全年出售电站确认投资收益大约4.15亿，扣除该影响，2018年归母净利润、扣非归母净利润分别增长11.9%、23%，2019年Q1归母净利润、扣非归母净利润分别增长22.22%、22.57%。受益于公司整体净利率提升0.97pct，公司2018年ROE回升至16.59%，同比大幅提升2.38pct。  ?
        低压三大战略发生化学反应，低压电器毛利率和市占率回升明显。公司低压业务发展策略可归纳为"中高端升级"、"全球化"、"项目解决方案营销"三大战略，同时公司进一步加强渠道建设，截止2018年底已建成500  多家核心经销商，3,600  多个经销网点。此外公司在电力、机械、新能源等六大直销行业推进较快，已有国家电网、中国移动、华润等多家行业标杆客户。同时受益于大宗价格小幅下降、Q2提价、自动化智能制造等因素，公司低压电器大幅回升1.51pct，达到33.99%。我们估算2018年低压电器行业市场容量大致在800亿元上下，公司低压电器市占率大约14.6%，同比去年继续提升1.25pct，已经连续三年保持迅猛上升势头。  
        光伏顶住政策压力保持稳健增长，户用光伏将成为2019年最大看点。"531"政策后，户用光伏补贴政策迟迟没有落地，但公司通过聚焦优势区域、严控成本、无户用补贴倒推成本定价方式依然取得了10万套新增装机，并充分发挥了低压、光伏业务在渠道以及产品的协同和成本优势。2019年公司新增户用光伏容量有望达到500MW，有望在2018年新装机10万套的基础上进一步提升40%。得益于户用光伏和工商业光伏的良好发展，公司分布式装机增加500MW，光伏运营存量资产调结构持续稳步推进，限电区域集中式电站容量降低、优化运营提升发电小时数使得ROE得到改善。    
        盈利预测与投资建议：  
        公司低压电器份额持续大幅提升，户用光伏政策逐步向好。预计2018-2020年归母净利润分别为42.7、51.3、60.7亿元。虑到行业侧和公司侧的良好发展趋势，给予目标价35.7元，对应2019年18x估值。    
        风险提示：  
        光伏行业景气度下滑；房地产限购等政策调整；上游大宗原材料价格波动