国泰君安-中国太平-0966.HK-寿险代理人规模显著增长，维持“买入”-190410

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        中国太平（00966  HK）的业绩因  2018  年下半年寿险代理人的招募而差于我们的预期。总保费同比增  11.7%至  1,996  亿港元。股东净利差于预期，同比增长  12.2%至  69  亿港元，相当于  2018  年下半年  55.6%的同比下滑。新业务价值同比升  1.7%（人民币口径），寿险内含价值同比升  21.8%（人民币口径）。我们认为中国太平在  2018  年通过增加寿险佣金和发布低价值率的保障型产品聚焦寿险代理人的招募，因此拖低了整体业绩。
        太平人寿将趸交保费减少了  99%，同时首年期交保费同比增长  8.1%，因此首年保费在2018  年下滑了  27.6%。受到增加佣金和低价竞争力强的保障型产品的推动，寿险代理人规模环比增加  25.3%至  513,015  人。相应地，寿险净利润在  2018  年下半年下滑  90.0%，新业务价值也仅在  2018  年增长  1.7%（人民币口径）。尽管业绩较差，但是我们对于代理人增长所带来的未来保费和新业务价值的增长持乐观态度。
        我们维持“买入”的投资评级，但是将目标价下调至  30.30  港元。我们调低代理人产能和新业务价值率的假设。根据分部加总的估值方法，我们得到了  30.30  港元的目标价，对应0.53  倍  P/EV(集团)。基于快速的代理人规模扩张，寿险保费质量优化和吸引的估值，我们维持“买入”的投资评级。