上海证券-大参林-603233-2019年一季报点评：19Q1业绩超预期，门店维持较快扩张速度-190430

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        公司动态事项  
        公司发布2019年第一季度报告。
        事项点评  
        19Q1  业绩超预期，销售费用率同比小幅下降  
        公司2019年第一季度实现营业收入25.78亿元，同比增长26.77%；实现归母净利润1.84亿元，同比增长25.20%；实现扣非归母净利润1.77亿元，同比增长27.58%，超出市场预期。公司2019年第一季度销售毛利率为39.63%，同比下降0.86个百分点，预计主要是低毛利产品收入增速较快导致公司产品结构变化等因素所致。公司2019年第一季度期间费用率为29.53%，同比下降0.79个百分点，其中销售费用率为25.20%，同比下降0.62个百分点。
        门店维持较快扩张速度，下沉开拓层级深耕华南区域市场  
        截至2019年3月底，公司拥有直营连锁门店4,009家，同比增长23.96%，保持较快的门店扩张速度。分季度来看，公司2019年第一季度净新增门店129家，其中自建门店104家，收购门店51家，关闭门店26家。分区域来看，公司2019年第一季度在华南地区新增门店128家，占新增门店总数的82.58%，公司继续深耕华南区域市场，下沉开拓层级，逐步形成覆盖两广地区县城、乡镇的门店网络布局。
        发行10亿元可转债满足公司发展的需求  
        公司于2019年4月发行10亿元可转债，用于运营中心建设项目、玉林现代饮片基地项目、直营连锁门店建设项目等，其中直营连锁门店建设项目拟于未来3年内在广西省、河南省等区域市场新建250家门店，预计计算期年均收入为39,097.97万元，年均可实现净利润1,160.77万元。一方面，本次可转债发行提升公司司在参茸滋补药材及中药饮片领域的生产能力，有利于拓展公司在参茸滋补药材领域的竞争优势；另一方面，广西省、河南省是公司近年来重点拓展的区域市场，本次可转债发行有利于公司继续深化重点区域市场的门店布局，提升公司的品牌影响力及盈利能力。
        风险提示
        门店扩张不及预期的风险；跨区域发展风险；区域市场竞争激烈导致毛利率、净利率水平下降的风险；行业严查医保窜刷及药师挂证等行业政策风险。
        投资建议
        未来六个月，维持“谨慎增持”评级
        预计公司19、20年EPS为1.53、1.75元，以4月29日收盘价46.97元计算，动态PE分别为30.74倍和26.89倍。我们认为，公司是深耕华南、布局全国的零售药店龙头，已建立了覆盖广东、广西、河南、福建、江西、浙江等多个重点区域市场的门店布局，近3年门店数量保持较快扩张速度，随着新增门店培育期结束后逐步释放业绩，将带动公司整体业绩规模、盈利能力提升。未来六个月，维持“谨慎增持”评级。