西南证券-金发拉比-002762-费用增长拖累业绩，母婴生态圈扩张继续-190429

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        事件：公司发布一季报，19Q1  实现营收  9209  万元，同比下滑  6.7%，实现归母净利润  1496  万元，同比减少  28.5%，扣非后的归母净利润  1307  万元，同比下降  31.8%，业绩有所承压。
        费用增长较快拖累业绩。19Q1  公司毛利率提升  3.2pp  至  56.5%，但同期销售费用大幅增长  34.7%，销售费用率提升  9.2pp  至  29.8%，导致净利率下滑  5pp  至16.3%。销售费用增长主要是公司相比去年同期直营店数增加，店铺费用及推广费用增加所致。公司旗下拥有中高档品牌拉比、中档品牌下一代以及婴幼儿洗护用品贝比拉比三大自主品牌，进行差异化定位。从产品品类看，截至  18  年底婴童服饰、母婴棉质用品占比保持稳定，其他母婴用品（母婴洗护用品等）增速迅猛，同比增长  37.3%，营收占比升至  25.5%。渠道上，公司已形成“自营+加盟+电商+微商”的全渠道营销模式，形成线下商场专柜、购物中心和品牌专卖店为主、线上旗舰店为辅的复合营销模式。截至  2018  年底，公司拉比、下一代直营店共  253  家，加盟店  1115  家，合计拥有  1368  家终端形象店面，涵盖国内一至四线城市。“贝比拉比（BABY  LABI）”为批销经营。公司还通过自有平台和天猫、淘宝、京东、唯品会、网易考拉以及微商等多个电商平台进行全网营销，促使线上线下营销相互协同。
        加强投资合作，打造拉比母婴生态圈。2018  年公司进行了一系列投资持续完善生态圈，除了内部架构整合外，新设、受让地方全资子公司  4  家（武汉、沈阳、厦门、汕头），注销长沙子公司。9  月以  7800  万元受让宁波江北芸勤管理咨询有限公司  100%股权，继而取得上海阿里宝宝婴儿用品有限公司、小白熊（上海）母婴用品有限公司及上海上凌网络科技有限公司三家目标公司各  10%的股权。
        小白熊为母婴电器细分市场的知名品牌，公司正式进军母婴电器市场。这是公司暨  17  年投资婴儿食品、幼儿托管服务、母婴健康，代理贝亲产品后，打造母婴业务全产业链的重要一步，不仅能够丰富产品品类，提升品牌效应，更有助于未来进行婴童相关优质业务外延切入。由于之前收购江通动画业绩不及预期，18  年年报计提  3000  万减值损失，导致业绩较之前预期明显下滑。
        盈利预测与评级。由于公司今年发力渠道下沉，费用开支继续保持高位，调整盈利预测。预计公司  2019-2021  年  EPS  分别为  0.2  元、0.23  元、0.27  元，对应  PE  30  倍、26  倍、22  倍，维持“增持”评级。
        风险提示：终端销售增长不及预期的风险；外延布局低于预期的风险。