信达证券-中炬高新-600872-调味品业务盈利能力显著提升，品类扩张步伐加快-190430

《信达证券-中炬高新-600872-调味品业务盈利能力显著提升，品类扩张步伐加快-190430（8页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《信达证券-中炬高新-600872-调味品业务盈利能力显著提升，品类扩张步伐加快-190430（8页）.pdf（8页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：中炬高新  2019  年  04  月  27  日发布  2019  年一季报，公司实现营业总收入  12.31  亿元，同比增长  6.72%；实现归母净利润  1.89  亿元，同比增长  11.53%；摊薄每股收益  0.24  元。加权  ROE  5.4%，同比上升  0.14  个百分点。
        调味品业务的实施主体美味鲜公司  2019Q1  收入为  11.67  亿元，同比增长  15.31%；归母净利润  1.86  亿元，同比增长33.93%。剔除调味品业务的其他主营业务（包括房地产、物业租赁等）2019Q1  实现收入  6,326  万元，同比下降  55%。
        点评：
        美味鲜收入增速符合预期，品类扩张初见成效。美味鲜公司  1Q2019  实现营业收入  11.67  亿元，同比增长  15.31%。美味鲜  19Q1  继续延续  18  年主要策略：1）继续大力开拓市场，发展经销商。2018  年末经销商数量  864  家，19Q1  报告期末达到  907  家，净增加  43  家，预计到  2019  年末可达到  1000  家。按销售模式划分，公司分销/直销收入分别为  11.25/0.35亿，同比增长  15.41%/12.34%。根据全国超市连锁信息网，公司下属厨邦品牌在超市渠道近年来保持了较快增长，19  年1-3  月份销量增速达到  12.5%（见图  5）。未来将加快空白地级市和三级市场区县的开发力度，全国性布局初具规模。2）产品品类进一步丰富，食用油、蚝油、酱类、食醋等产品占比持续扩张。分品类来看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/蚝油/其他收入分别为  7.48/1.38/1.15/0.53/1.06  亿元，同比增速  10.03%/25.14%/16.09%/66.45%/24.83%，小品类增速均高于酱油，且鸡精鸡粉、蚝油类收入增长超预期。值得注意的是，酱油/鸡精鸡粉/食用油/蚝油/其他  19Q1  占比分别为64.51%/11.92%/9.90%/4.57%/9.11%，同比变动-3.1/0.94/0.07/1.41/0.69  个百分点，除酱油外小品类占比均得到提升，我们预计  19  年会继续延续一季度情况，公司向着多元化发展持续努力。3）市场战略：稳步发展东南沿海，重点提升中北部地区，加速开拓西南区域，逐步推进西北市场。分区域来看，2019Q1  东部/南部/中西部/北部的营业收入分别达到2.71/4.93/2.13/1.83  亿元，增速  12.81%/11.30%/25.62%/19.46%，中西部、北部地区收入增速加快，有重点、有系统地进行市场开拓扩张。
        调味品板块盈利水平显著提升，公司费用率控制得当。公司  19Q1  整体毛利率达到  39.38%，同比提升  0.5  个百分点，我们判断与产能向阳西转移、效率释放有关。报告期内费用率控制得当，公司整体共下降  0.91  个百分点：销售费用率  10.14%，同比下降  0.44  个百分点，管理费用率  5.34%，同比下降  0.92  个百分点，财务费用率  1.40%，同比上升  0.30  个百分点，研发费用率  2.92%，同比上升  0.14  个百分点。净利润方面，美味鲜公司净利润  2.07  亿元，同比增加  5,234  万元，增幅  33.77%，归属母公司股东的净利润  1.86  亿元，同比增长  4,707  万元，增幅  33.93%。值得注意的是，美味鲜公司费用率为  18.1%，同比下降  2.1  个百分点，费用率低于公司整体水平；且盈利能力逐年提高，16-19Q1  净利润率分别为14.5%/16.2%/16.5%/17.7%。公司全年实现归母净利润  1.89  亿元，同比增长  11.53%；摊薄每股收益  0.24  元。加权  ROE5.4%，同比上升  0.14  个百分点。
        房地产收入下滑。中汇合创公司营业收入  2,362  万元，同比增加  2,321  万元，增幅  5,711.71%；中炬精工公司收入  2,239  万元，同比增加  151  万元，增幅  7.22%；公司本部收入  1,725  万元，同比减少  1.02  亿元，减幅  85.52%，主要原因是本部一季度物业出售收入减少。净利润方面，一季度公司总部净利润-621  万元，同比减少  3,653  万元，主要原因是物业出售收入减少；中炬精工净利润  94  万元，同比减少  18  万元；中汇合创净利润  1,086  万元，同比增加  992  万，增幅  1,060.16%。总的来说，非调味品业务不及预期，但公司有望凭借调味品业务实现收入、利润双突破。
        实控人变更落地，后续发展目标清晰。2019  年  3  月  22  日，公司公告称其实际控制人由中山火炬高技术产业开发区管理委员会正式变更为姚振华先生。此次变更，姚振华先生和宝能投资对于中炬高新的控制权进一步加强，公司治理结构有望持续改善，为发展增添新动力。公司在年报中披露了中期目标，即实现五年“双百”目标——从  2019  年到  2023  年，公司用五年的时间，按照三步走发展战略，以内生式发展为主，发展壮大调味品主业，以外延式发展为辅，开展兼并收购，通过内外并举的措施，实现健康食品产业年营业收入过百亿，年产销量过百万吨的双百目标。产量方面，2018  年公司调味品整体生产量约  54  万吨，根据公司的阳西基地二期建设计划，我们判断  100  万吨的产量目标是较易实现的；收入目标方面，公司在未来  5  年需要实现  21%的年均复合增速，其主营业务的长期成长性可期。
        盈利预测与评级：我们预计中炬高新  2019-2021  年归属母公司所有者净利润分别为  7.49、9.69  和  11.38  亿元，对应摊薄每股收益分别为  0.94、1.22  和  1.43  元。维持公司“买入”评级。
        股价催化剂：费用率特别是销售、管理费用的进一步下降；公司调味品产能迎来密集投放期；公司房地产项目于  2019  年开始预售。
        风险因素：  1）原材料、价格波动风险；2）渠道拓展进度不及预期的风险；3）产能扩张不达预期的风险；4）经营及决策效率持续低于同行业民营企业，竞争力降低的风险；5）食品安全问题；6）房地产业务受宏观政策调整而低于预期的风险；7）跨行业经营的风险。