国海证券-兴森科技-002436-一季报点评：盈利改善先行，成长阶跃进行时-190505

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        事件：
        4  月  26  日，公司发布一季报，2019  年第一季度实现营业收入  8.52  亿元，同比增长  6.09%，实现归母净利润  0.37  亿元，同比增长  79.84%，扣非归母净利润  0.32  亿元，同比增长  104.56%。
        投资要点：
        载板盈利提升，子公司经营好转，带动公司盈利能力大幅回升。公司此次在营业收入与去年基本持平的情况下实现归母净利润的同比大幅增长，其主要原因为部分子公司经营好转及  IC  载板盈利能力改善带动公司整理毛利率回暖，公司一季度的毛利率和净利率相较去年同期分别上升  1.02  pct.和  1.79  pct.。过去  1~2  年间，公司相继对宜兴硅谷、Exception  和  Harbor  进行了管理团队的调整，IC  载板方面亦于去年成为三星唯一的国内本土供应商，这无疑将为公司带来稳定、持续的订单需求，从而带动收入及利润的提升。展望全年，如团队调整及内部管理加强对子公司经营效益的正向影响能够持续，扩充的  IC  载板产能能够得到较好的释放且盈利能力继续提升，公司有望交出亮眼答卷。
        5G  对公司  PCB  领域的业绩带动明确。从  2018  年年报易见，兴森快捷子公司在营业收入变化不大的前提下，利润大幅增长。除了  IC  载板的贡献外，还有一个重要原因就是传统  PCB  领域的正向成长。我们多篇报告中提及了公司在通信制式变化前周期往往能取得较佳成长，其主要原因为通信制式转换初期，通信设备和模块产商大量的研发诉求会带来对  PCB  样板需求的提升，而公司作为国内  PCB  样板快板龙头，自然受益匪浅。当前，兴森快捷二期扩产正在快速落地，为  2020  年后的  5G  增量提前做好了产能与技术方面的储备。
        IC  载板造就成长第二驱动力。当前全球  IC  产能正逐渐往国内转移，封测是有望率先实现国产替代的环节，IC  载板在整个封测成本中的占比较大，载板携手封测实现共同突破的诉求和机会均非常大，目前国内具备  IC  载板产能的企业并不多，而在公司主攻的存储载板领域，国内具备成熟生产能力的企业则更为稀缺，公司自  2012  年便开始布局  IC  载板领域，当前具备  1  万平米/月的产能，在二期扩产的背景下，今年年内有望实现产能翻倍，且良率和产能利用率等关键指标正逐步向好，成为三星供应商体现出公司在存储载板领域具备的产能规模、工艺水平和渠道认证等方面的优势，在市场供需旺盛的情况下，有望率先受益。
        盈利预测和投资评级：维持买入评级。5G  建设推进带来样板需求的提升，载板业务在通过三星认证之后倒逼公司快速实现新产能落地，前述的几大增量领域将是  2019-2020  年公司成长的重要看点。基于前期年报传递出的业绩挂点信息及此次一季报的良好表现，预计2019-2021  年的净利润分别为  3.12、4.19  和  5.53  亿，当前股价对应PE  24.02、17.92  和  13.56  倍。公司是国内为数不多的兼具  5G  和  IC半导体属性的标的，2019  年低于  30  倍的  PE  已然属于低估，维持买入评级。
        风险提示：：（1）IC  载板扩产进度不及预期；（2）PCB  产能扩充不及预期；（3）全球  5G  商用进程低于预期