华金证券-完美世界-002624-影游项目储备丰富，业绩确定估值低位-190504

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        投资要点
        事件：4  月29  日晚公司披露2018  年年报及2019  年一季报。2018  年利润分配方案：公司拟以未来实施分配方案时股权登记日的股份总数扣除公司已回购股份后的总股本为基数，向全体股东每10  股派发现金红利1.80  元（含税），分红比例38.10%。
        《完美世界》手游上线、毛利率提升带动2019Q1  业绩增速超预告上限：2018  年实现营业收入80.34  亿元（+1.31%），归母净利润17.06  亿元（+13.38%），扣非后的归母净利润14.47  亿元（+3.54%），2018  年受游戏行业阶段性版号政策影响，游戏业务收入同比下滑，公司2018  年收入低个位数增长。
        2019  年Q1  公司实现营业收入20.42  亿元（+13.26%），剔除院线业务影响后，游戏及影视业务收入实际同比增长32.8%，归母净利润4.86  亿元（+34.95%），扣非后的归母净利润4.63  亿元（+56.77%），《完美世界》手游上线、毛利率提升使得公司一季度业绩增速超预告上限。
        手游：核心产品表现亮眼，后续储备丰富：报告期内公司推出的《轮回决》《烈火如歌》手游及《武林外传手游》等新的游戏产品表现良好；《诛仙手游》等经典游戏延续稳定表现。公司端转手大作《完美世界》手游2019  年3  月6  日上线，发布首月过半时间位居iOS  畅销榜榜首，我们预测首月流水有望超过15  亿；未来预计将推出《神雕侠侣2》《新神魔大陆》《云梦四时歌》《梦间集天鹅座》《新笑傲江湖》《我的起源》等数款涵盖MMORPG、回合制、二次元、沙盒、SLG、ARPG、开放世界等多种类型和题材的新游戏。同时公司加速推动手游出海业务，2019  年3月已与Google  达成战略合作。2018  年手游收入27.11  亿元（-11.94%），毛利率63.18%，同比上升4.05  个百分点。
        端游及主机游戏老牌储备优质：经典端游产品《诛仙》《完美世界国际版》持续贡献稳定收入；报告期内公司推出的端游及主机双平台游戏《Subnautica（深海迷航）》受玩家广泛欢迎；由法国团队研发的西游题材2D  横版动作冒险游戏《非常英雄（Unruly  Heroes）》于2019  年1  月在Steam、Xbox、Switch  等PC、主机平台发售。储备产品：《Don’t  Even  Think》（主机平台测试中）；旗舰IP“诛仙”、“完美世界”新产品研发中；欧美团队2  款知名IP  主机游戏研发中。2018  年公司端游收入21.96  亿元（+10.28%），毛利率73.67%，同比下降2  个百分点；主机游戏4.63  亿元（-10.99%），毛利率58.83%，同比上升2.06  个百分点。
        具备核心研发和运营能力，云游戏时代有望产出更多爆款产品：云游戏通过云端服务器进行运算，突破设备限制，降低用户进入成本，给予用户更好的游戏体验。设备门槛的降低意味着玩家可更便捷地体验高质量游戏，因此具备核心研发能力的大厂受益。公司和steam  平台全面合作，有望在平台上进行前端调试，加固云游戏属性，公司正在探索5G  时代云游戏实现的路径，为云游戏时代的到来做好准备。
        影视项目储备丰富，有望取得高增长：2018  年公司影视业务实现收入26.13  亿元（+14.62%），北京完美世界影视传媒有限责任公司净利润3.28  亿元，影视板块净利率约12.55%。电视剧方面，公司2018年播出的剧有：《利刃出击》《烈火如歌》《忽而今夏》《归去来》《走火》《最美的青春》《香蜜沉沉烬如霜》《娘道》《苏茉儿传奇》《黄土高天》；2019年已播出的剧：《小女花不弃》《青春斗》《趁我们还年轻》，另有丰富的项目储备。2018年公司电视剧业务收入17.49亿元（+55.01%），毛利率34.40%，同比下降18.72个百分点。电影方面，网络大电影《灵魂摆渡?黄泉》《河盗》以及院线电影《影》取得良好口碑，《影》取得6.28亿票房。
        投资建议：我们重复去年底以来的逻辑，建议积极关注Q1能保证稳定增长的游戏龙头，当前完美世界作为游戏+影视大白马，其估值显著低估，我们预测公司2019-2021年EPS分别为1.66、1.93、2.31元，对应当前股价PE分别为17.0/14.6/12.2x，维持买入-A投资评级。
        风险提示：游戏业务流水不达预期的风险；游戏政策波动的风险；游戏运营成本提升的风险；电视剧收入确认时间不达预期的风险