天风证券-华帝股份-002035-收入下滑环比收窄，盈利能力持续提升-190429

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        事件：公司发布  2018  年报及  2019  年一季报：1）公司  2018  年实现营业收入  60.95  亿元，同比增长  6.4%，实现归母净利润  6.77  亿元，同比增长  32.9%，扣非归母净利润  6.52  亿元，同比增长  32.8%。分红预案为每  10  股派  3  元，分红率  38%，对应股息率为  2.3%。2）18Q4  季度公司实现收入  14.49  亿元，同比下滑-12.0%，归母净利润  2.35  亿元，同比增长  18.5%。3）19Q1  季度公实现收入  13.31  亿元，同比下滑-6.5%，归母净利润  1.32  亿元，同比增长14.8%，扣非归母净利润  1.28  亿元，同比增长  17.7%。
        收入下滑幅度环比有所收窄，基本面进入触底区域：从行业数据看，2018年中怡康油烟机零售量和零售额增速分别为-14%、-11%，燃气灶零售量和零售额增速分别为-14%、-15%。而从公司年报数据看，2018  年华帝油烟机和燃气灶收入同比分别+1%、-3%，表现显著优于行业水平。此外，公司新品类已步入成长期，公司推出全新品牌“华帝家居”开始布局大家居领域，与“华帝”“百得”形成战略互补。分渠道看，2018  年公司线下、电商、工程渠道收入同比分别-3.2%、+25.3%、+54.5%。公司积极开拓家装建材连锁卖场等新兴渠道，为未来收入打开新的增长点。
        盈利能力持续提升，19Q1  销售、管理费用率有所提升：18Q4  季度公司毛利率、净利率分别同比增加+1.60、+4.29pct；19Q1  公司毛利率、净利率同比分别+2.77、+1.87pct。公司受益于产品结构提升，原材料成本有所下降也对盈利能力有所改善。公司为了提升收入端恢复，销售费用投入有所增加；同时，公司加强新品研发投入，有助于保持未来长期竞争力。
        经营性净现金流大幅改善，预收账款显著增长：截止  19Q1  公司货币资金+其他流动资产合计  21.31  亿元，同比增长  28.1%。应收票据及账款合计  15.68亿元，同比增长  96.7%。预收账款  1.42  亿元，体现了未来良好的收入增长潜力。周转方面，公司  19Q1  存货及应收账款周转天数同比分别上升  15.95天、19.92  天，整体周转天数上升  35.87  天，周转效率有所下降。现金流方面，2018  年公司经营性净现金流  6.29  亿元，同比增长  70.74%。我们认为，公司经营性净现金流的显著提升，主要源自于公司对供应商结算方式由原有现金支付方式改变为票据等应付账款方式，体现了公司较强的议价能力。
        投资建议：我们认为未来增长的动力主要包括：1）烟灶品类的不断进行技术创新，提升产品力，在消费者对品牌消费需求日益关注的大趋势下，获得市场份额的提升。2）不断丰富产品线，热水器成为新增长点，洗碗机的全面上市和嵌入式产品的深入发展。公司也在行业景气度较低时积极推动渠道变革，经销商管理逐步精细化、扁平化、前端化，运营管理能力提高。我们预计  19-21  年净利润为  7.8、8.9、10.2  亿元，同比增长  15.3%、14.1%、14.0%，对应的估值分别为  15.5  倍、13.6  倍和  11.9  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：地产后周期产品需求下滑；行业竞争加剧，新入局者增加，导致盈利下降