华泰证券-青岛啤酒-600600-销量增长超预期，高端增长强劲-190430

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        收入增长超预期，收入+11.38%，归母净利润+21.04%
        青岛啤酒发布  2019  年一季度报告，一季度公司实现营业收入  79.51  亿元，同比增长  11.38%；实现归母净利润  8.08  亿元，同比增长  21.04%；实现扣非后归母净利润  7.18  亿元，同比增长  26.73%，一季度公司收入实现超预期增长。我们预计  2019-2021  年  EPS  分别为  1.26  元、1.43  元和  1.65  元，维持“买入”评级。
        销量增速超预期，圆满达成增速目标
        19  年公司经营计划提出将力争达成销量实现高于国内啤酒行业平均增长率的目标。根据国家统计局公布的数据，2019Q1  啤酒行业实现产量  846.7  万千升，同比增长  3%。19Q1  青岛啤酒销量增速达到  6.6%，圆满实现了高于行业增速的销量增长，一季度成为了  15  年以来公司单季销量增速最高的一个季度，销量增速超预期是使得公司收入增长超预期的主要原因之一。
        高端产品销量占比环比显著提升，保持中高端市场竞争优势
        一季度公司啤酒产品吨价受益于  18  年以来的直接提价以及产品结构的持续提升，较去年同期增长  4.38%，达到  3671  元。分产品来看，高端奥古特、鸿运当头、经典  1903  和纯生啤酒实现销量  58.8  万千升，同比增长10.5%；青岛经典等主品牌中档产品实现销量  58.7  万千升，同比增长  6.7%；崂山等其他低端产品实现销量  99.1  万千升，同比增长  4.3%。19Q1  高中低端产品销量分别占比  27.1%、27.1%和  46%，高端产品占比较  18  年末环比提升  5.57  个百分点，高端销量与中端基本相当，产品结构显著提升。
        提价效应显现，盈利能力持续提升
        报告期公司净利率达到  10.2%，较去年同期提高  0.81  pct，盈利能力持续改善。2019Q1  公司毛利率为  39.66%，同比增加  0.51  pct，虽然由于包装材料价格上涨，Q1  单吨营业成本较去年同期提高  3.51%，但提价效应显现，毛利率仍有所提高。一季度公司加大品牌宣传力度，销售费用率为  17.5%，较去年同期提高  0.77  个百分点。
        受益于消费升级，维持“买入”评级
        啤酒企业今年将有望受益于  4  月以来增值税降税措施的实施。青岛啤酒具备较强的品牌影响力，受益于行业产品结构加速升级，未来公司有望继续进行产能优化，提高盈利能力。由于产能优化整合可能影响短期利润，我们预计  19-21  年  EPS  分别为  1.26  元、1.43  元和  1.65  元，YOY  分别为  20%、14%和  15%，可比公司  2019  年平均  PE  估值水平为  52  倍，结合公司实际业绩增长情况，给予公司  2019  年  46-47  倍  PE  估值，目标价  58.07-59.33元，维持“买入”评级。
        风险提示：食品安全问题，原材料价格波动的风险，产能消化风险。