华泰证券-中南建设-000961-结算规模质量齐改善，负债结构持续优化-190430

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        核心观点
        2019Q1  公司实现营收84.7  亿元，同比-25.4%；归母净利4.8  亿元，同比+27.1%；扣非后归母净利4.5  亿元，同比+20.8%；总体业绩符合预期。公司杠杆空间和土地储备充裕，管理红利持续兑现，高标准股权激励计划有望持续推动公司业绩实现高质量发展。维持公司2019-2021  年EPS  为1.08、1.90、2.46  元的盈利预测，维持“买入”评级。
        高质量发展步伐坚定，管理红利持续兑现
        一季度公司营收下滑主要受建筑板块完工下降的影响，盈利规模质量的持续高增长主要源于：1、地产业务结算节奏平稳提升，报告期确认开发收入62.6  亿元，同比+23%；2、高毛利项目业绩贡献比重提升，一季度结算毛利率同比+4.4pct  至29.2%，24.3%的综合毛利率创2015  年以来新高；3、表外合作项目稳定兑现，投资净收益由2018  年同期的-2031  万元增长至1.2  亿元；4、管理红利持续释放，当期销售金额口径的销售费用率和管理费用率分别同比降低1.1  和0.9pct  至1.1%和2.0%。
        销售推盘稳健发力，核心城市群战略清晰
        一季度公司实现合同销售金额约308.7  亿元，同比+25%；合同销售面积约250.1  万平，同比+29%；其中3  月单月销售金额和面积同比增速分别高达38%和41%，销售推盘稳健发力，继续保持全国20  强。一季度公司新增土储计容建面192.8  万平，同比-30.4%；拿地总价131.9  亿元，同比+12.8%。新增项目中长三角、珠三角和内地核心城市规划建面占比超过85%，聚焦核心城市群战略进一步完善。一季度末公司在建开发项目规划建筑面积合计2978  万平，未开工项目规划建筑面积合计1503  万平，布局优化有望持续加速优质资源兑现。
        负债结构持续优化，高标准目标激励高质量发展
        一季度公司有息负债相比2018  年末仅增加3.2  亿元，期末值582.6  亿元。报告期末公司剔除预收款的资产负债率同比-1.8pct  至43.2%；受益于高效的销售回款和稳健的投资策略，货币资金与短期债务的比值较2018  年末大幅增长109.9pct  至185.0%。公司2018  年股票期权激励计划解锁条件为2018-2020  年归母净利润不低于20.5、39.8、69.9  亿元，对应业绩增速分别为240%、94%、76%。公司杠杆空间和土地储备充裕，高标准股权激励计划有望持续推动公司业绩延续高质量发展。
        规模扩张进行时，维持“买入”评级
        公司中短期看点在于销售高速增长，拿地稳健提升，负债率平稳下降，存量可结算资源丰富，业绩有望持续高增长；长期看点在于职业经理人改善公司治理，规模扩张进行时。维持公司2019-2021  年EPS  为1.08、1.90、2.46  元的盈利预测。参考可比公司2019  年6.8  倍的PE  估值，我们认为公司正处于规模高速扩张期，应该享受估值溢价，2019  年合理PE  估值水平为9-10  倍，目标价9.72-10.80  元，维持“买入”评级。
        风险提示：房地产行业销售增速存在下滑风险，有可能拖累公司销售；房企融资收紧、基建业务资金沉淀增加资金链压力。