万联证券-华泰证券-601688-财富管理向好，自营展现弹性-190430

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        事件:  2019年4月29日晚间，华泰证券发布2019年一季报，公司在报告期内实现营业收入62.48亿元，同比增长45.65%；归母净利润27.80亿，同比增长46.06%；ROE达到2.66%，同比提升0.5个百分点。          
        投资要点:        
        受益市场回暖，经纪、资管表现良好：一季度公司实现经纪业务净收入11.24亿元，同比增长14.05%；资管业务净收入7.12亿元，同比增长25.89%。开年以来二级市场持续回暖，一季度日均股基交易额高达6,190.70亿元，同比提升20.75%，公司作为经纪交易龙头直接受益，而收入增幅小于市场交易增幅主要系低佣金战略（2.4%%）叠加去年高基数所致。同时随着交投情绪扩散，公司资管业收入也受到提振，表现领先同业。过去两年公司加码"去通道"，集合资管占比逐步提升至14.52%（截止2018年末），预计行情向好背景下集合资管产品募投通畅，主动管理转型有望提速。
        移动端领跑，财富管理日趋完善：公司持续推进财富管理化转型，以"涨乐财富通"为代表的Fintech建设仍是亮点。一季度"涨乐财富通"继续领跑行业，2019年3月的月活数已经达到780.61万，仅次于互联网券商东方财富旗下app，较身后传统券商国君（422.07万）、平安（396.35万）、中信（376.49万）具有明显优势。预计移动端流量优势将进一步驱动大财务管理业务（交易、代销、资管）增长。
        自营展现弹性，提振业绩：一季度自营收益高达22.04亿元，同比大增148.64%，是提振业绩的主要因素。细分来看，投资收益为26.07亿元，同比增长93.09%，其中对联营企业投资收益同比增长101.19%至11.68亿元；公允价值损益为7.65亿元，同比增长55.52%，主要系权益类投资浮盈增加所致。综合而言，公司自营盘的权益投资占比处于行业前列，投资收益有望在2019年实现弹性反转。
        IPO停滞拖累投行业务：华泰联合实现投行业务收入2.48亿元，同比大降39.11%，主要系一季度无IPO项目进展所致。再融资和债承方面分别实现7.61亿元和494.25亿元业务规模，市占率分别为3.07%和3.12%，较2018全年水平有小幅回落。但考虑到2018年华泰联合IPO规模高达187.75亿元，市占率13.66%排名行业第二（仅次于中金），而且所涉项目包含药明康德、迈瑞医疗等多家科创领域公司，判断公司IPO承揽实力和科创储备均领先行业，二季度IPO收入有望反转。      
        大股东增持，Assetmark推进上市：根据3月9日公告，大股东国信集团在2019年上半年内将累计增持不低于1000万股（总股本0.5%），而截止至3月7日，国信集团已经增持超过500万股，一季度持末股比例增至15.59%，彰显了对于公司长期经营的信心。此外，4月25日公告显示，公司在北美的全资子公司AssetMark已经以保密形式向美国证券交易委员会递交了拟注册上市声明。AssetMark是北美TAMP行业排名前三的资管公司，截至18年末平台AUM达到448.55亿美元，同比增长5.83%，市占率升至10.20%。预计随着Assetmark上市后获得资本金扩充，公司海外业务收入有望进一步提升。
        投资建议和盈利预测：当前市场回暖已经带动板块进入估值与业绩的正反馈循环中，在资本市场改革提速的背景下公司作为龙头券商有望全面受益政策红利，业绩反转可期。2019年公司GDR发行有望落地、Assetmark分拆上市持续推进，海外布局不断拓展，打开长期发展空间。预计公司2019/2020/2021年归母净利润为79.68/95.19/109.48亿元，分别同比增长58.33%/19.46%/15.01%，BVPS分别为13.29/14.16/15.14元，当前股价对应PB为1.54/1.45/1.35倍，仍维持"买入"评级。
        风险提示：宏观经济持续下行；政策监管超预期；资金面流动性紧缩；交投情绪回落