招银国际-华电福新-0816.HK-水电复苏，煤价下降-190506

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        概要。华电福新  2019  年一季度发电量同比增长  1.5%，增长主要受水电板块发电量复苏驱动。基于中国会计准则下期间净利润同比增长  13.3%，但归属股东净利润受永续权益分派增加使盈利增长有所抵消。我们认为公司目前的业务运营表现符合预期，并且盈利增长能见度较高，我们预期火电燃料成本下降将为公司带来额外的盈利增长。
        一季度净利润同比增长  13.3%。华电福新录得中国会计准则下运营收入人民币  44.28  亿元，同比增长  1.5%与发电量增长速度一致。运营成本同比下跌1.2%至人民币  27.79  亿元，我们认为成本下降主要来源于火电板块煤炭燃料成本下跌。主要开支方面与  2018  年一季度相比大致保持稳定，而有效税率则随收入结构改变同比上涨了  6.2  个百分点。基于中国会计准则净利润为人民币  7.47亿元，同比上涨  13.3%。若扣除永续权益分派，我们测算归属股东净利润为人民币  6.33  亿元，同比增长  4.8%。
        运营表现仍按预期轨道行进。一季度，1）水电板块呈显著反弹，发电量同比增长  61.2%，而火电板块则受水电恢复发电量同比下跌  26.5%，但水火合并发电量同比仍然实现发电增量为  3.8%；2）风电发电量同比下跌  7.0%，主要由于一季度北方地区风资源条件弱于去年同期；3）分布式业务发电同同比也下跌  5.5%，我们预期新投运的分布式机组仍需要时间来逐步增加发电量产出。我们认为水电业务的恢复仍然是  2019  年的业务关键，并且目前公司的运营表现仍在我们对于全年的业务预期的轨道上稳定运行。
        火电业务板块或将在  2019  年带来惊喜。管理层透露火电单位燃料成本较去年同期降低了  15.2%至每兆瓦时人民币  228.7  元，目前显著低于我们对于全年燃料成本每兆瓦时人民币  241.0  元预期。在过去的  2017/18  年，火电业务板块受到煤炭成本高企的影响处于盈亏平衡线上，我们预期煤炭价格的回落将使  2019  年火电板块获得利润反转，为华电福新带来显著的利润贡献。
        维持买入评级。2019  年，我们认为华电福新具备较高的盈利增长能见度，其增长将主要来源于水电板块的复苏以及火电板块的利润反转。基于目前5.4  倍  2019  年预测市盈率，我们认为公司的估值水平显著落后于公司的盈利增速。我们对公司维持买入评级，目标价维持每股  2.00  港元。