天风证券-百傲化学-603360-杀菌剂龙头产能释放叠加产品涨价发展进入快车道-190506

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        公司是异噻唑啉酮类杀菌剂龙头
        公司是国内乃至亚洲最大的异噻唑啉酮类杀菌剂龙头企业，产品覆盖CIT/MIT、MIT、OIT、DCOIT、BIT  等几大系统，为工业水处理、造纸、日化等终端应用行业提供杀菌解决方案和复配产品。公司拥有三个生产基地（大连旅顺基地、大连松木岛基地、沈阳基地），产能约  3  万吨。凭借在产能规模、产品质量和成本优势等方面综合优势，公司与陶氏化学、德国朗盛、美国龙沙等巨头合作，产品除覆盖国内各省份之外，更是远销欧美。
        工业杀菌剂需求平稳增长，供给收缩或致价格上涨
        2017  年全球工业杀菌剂产量约  145  万吨，市场规模约  59  亿美元，其中国内市场规模约  111  亿元，需求增速超过了  8%，高于全球  3%的增速。异噻唑啉酮类杀菌剂性能优越，已经成为主流的非氧化性杀菌剂。由于成本及环保等因素，国际巨头如陶氏化学、索尔公司等公司大幅减少原药生产转向对外采购，自身专注于提供配方和技术服务，全球异噻唑啉酮类杀菌剂产能逐渐向中国等发展中国家转移。此外，由于江苏富比亚、大连星原化工停产，行业供给收缩有望推涨价格，公司业绩弹性大。
        邻氯苯腈短缺明显，价格或将大幅上涨
        邻氯苯腈是重要有机合成中间体，下游包括  BIT、分散染料和沙坦类药物等，预计国内总需求超过  3  万吨。盐城安全事故影响联化科技、江苏长海合计  2  万吨产能，国内占比约  2/3，供给受限下邻氯苯胺价格有望进一步上涨。公司现有邻氯苯腈  3  千吨，新增  7  千吨投产正当时，按照  1  万吨产能测算，产品价格上涨  1  万元/吨，年化增厚业绩约  7000  万，业绩弹性大。
        募投项目完善产业链并打破产能瓶颈
        公司  2018  年杀菌剂产品综合产能利用率已达到  98.13%，在现有产能已充分利用的情况下，整体供不应求的局面依然没有改变，产能不足问题在募投项目投  产前一  直是公  司更快  速发展  的主要  瓶颈。  随着募  投项目CIT/MIT12000  吨、OIT400  吨、BIT2500  吨和  B/F  腈中间体  10000  吨项目的投产，公司进入发展快车道。此外，公司三大生产基地中沈阳基地占地面积  13  万平米，目前使用面积  4.7  万平米，加上公司资产负债率较低，经营现金流良好，仍有较大的扩产空间。
        盈利预测及投资建议：随着公司募投项目  CIT/MIT、邻氯苯腈和  BIT  等产品产能释放，叠加行业供给收缩带来的产品价格上涨，公司业绩有望大幅增长。我们预计公司  2019-2021  年归母净利润为  3.99/4.53/3.85  亿元，现价对应  2019  年  PE  为  12.7  倍。参考可比公司  PE  估值（2019  年  15.7  倍），我们给予公司目标价  33.44  元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：募投项目进展低于预期，产品价格下滑风险。