华泰证券-徐工机械-000425-业绩快速成长，盈利能力有望持续提升-190505

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        2018  年及2019Q1  业绩快速成长，符合预期
        2018  年公司收入444  亿/  yoy+52%，归母净利润20.5  亿yoy+100%，2019Q1  收入144  亿元/yoy+33.7%，归母净利润约10.5  亿元/yoy+103%。公司毛利率持续回升，盈利能力大幅提高，现金流持续改善，资产质量优异，我们预计2019~2021  年EPS  分别为0.40、0.48、0.58  元，PE  为11.4、9.5、7.9  倍。2019  年国内3  大主机厂平均PE  为10.7  倍，国际龙头卡特彼勒2019  年PE  为12.4  倍，调整目标股价为5.0~5.4  元，对应2019  年PE  为12.5~13.5  倍，维持“买入”评级。
        起重机龙头地位稳固，新版块打造众多行业冠军
        2018  年公司汽车起重机销量14795  台/yoy+80.6%，市场占有率45.4%，2019Q1  销量4494  台/  yoy+35.6%，市场占有率36.2%，居行业第一位；随车起重机销量超过8500  台，市场占有率超过60%，处于绝对垄断地位；履带式起重机市场占有率稳居国内第一；新版块中，旋挖钻机、水平定向钻两钻产品均稳居国内第一，双轮铣与隧道掘进机国内第一，登高类消防车稳居国内第一，高空作业平台销量同比增长107%。
        毛利率暂时处于低位，净利率持续回升
        2019Q1  公司综合毛利率为16.7%，同比下滑2  个百分点，2019Q1  毛利率为16.8%，下滑1.35  个百分点，主要是由于处理低毛利的二手机拉低了综合毛利率水平，随着二手机出清，毛利率有望在年内企稳回升；公司净利率4.61%，提升1.1  个百分点，2019Q1  净利率为7.3%，继续提升2.5个百分点；期间费用费率为7.44%，显著低于同行业水平，且还在持续下降过程中，2019Q1  期间费用率为5.87%。
        经营性现金流状况良好，应收账款占比持续下降
        2018  年经营性现金流净额33.09  亿元，为历史最高水平，2019Q1  经营性现金流1  亿，但同期公司应收票据为54  亿，现金流无需担心。2018  年公司应收账款净额为180  亿元，占营业总收入的比重比2017  年下降近10  个百分点；2019Q1  应收账款净额为220  亿，增速慢于收入增速；2018  年存货101  亿，同比增长仅8.81%，2019Q1  下降到了97  亿。2018  年资产减值7.5  亿，2019Q1  为1.89  亿，预计全年将大幅下降。
        维持盈利预测和“买入”评级
        维持2019~2020  年尹盈利预测，新增2021  年盈利预测，预计2019~2021年公司收入分别为538/619/693  亿元，归母净利润为31.1/37.7/45.1  亿元，EPS  分别为0.40/0.48/0.58  元，PE  为11.5/9.5/7.9  倍。2019  年国内3  大主机厂平均PE  为10.7  倍，国际龙头卡特彼勒2019  年PE  为12.8  倍，我们认为，公司所处起重机子行业后续成长后劲足，虽然毛利率暂时处于低位，未来有望持续回升，盈利能力还有较大提升空间，调整目标股价为5.0~5.4  元，对应2019  年PE  为12.5~13.5  倍，给予“买入”评级。
        风险提示：基建增速未如期反弹，地产投资持续下滑，进出口贸易形势不佳，国内经济下行超预期。行业竞争环境恶化，价格战大范围爆发。