安信国际-海昌海洋公园-2255.HK-2019腾飞之年-190430

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        报告摘要  
        上海及三亚项目开业，一次性开办费用高拖累业绩增长。2018  年公司收入17.9  亿，  同比增长6.5%，其中公园收入17.4  亿，占比97%，增长8%，配套物业销售4450  万，占比3%，下降29%。净利润0.4  亿，下降86%，低于预期，主要因为上海、三亚在18  年Q4  陆续开业，初期进行大量推广活动导致一次性开办费用高，拖累了整体业绩增长。    
        2019  年是检验上海及三亚项目盈利能力的重要一年，决定了海昌长远发展。我们预计2019  年上海全年客流量超过400  万，客单价在350  元，贡献收入14  亿以上。公司主要从几方面进行提升1.持续提升服务及品质。在假期中客流量大的时候，延长营业时间至12  小时，5  月开放夜场，完善设施，漂流项目预计二季度投入使用。2.大力拓宽销售渠道，保障人数人提升。与旅行社合作，吸引全国客户，启动团队游，如中小学生春游等。随着下半年假期来临，旅游人次逐渐增多，根据公司统计，  春节期间入园人次超过15  万人，清明假期入园人次超过10  万。3.票价优惠结束，4  月恢复正常，提升客单价水平。春节期间公司客单价为344  元，票价240，非门票104  元。到了4  月公司门票价格提升为299-360  元，非门票随着IP  产品和服务日益丰富，餐饮、酒店运营效率提升，未来还有很大增长空间。三亚不夜城项目是开放式海洋主题文娱综合体，取消门票，在1  月20  日正式开业，春节期间接待旅客近20  万人次，对三亚旅游市场渗透率达20%。    
        存量项目持续更新，保持竞争力，轻资产业务稳步推进。2018  年公司运营8  个存量项目，公园收入16.8  亿，五年复合增速为10%。保持逐年稳定提升态势，公司通过更新和扩建园区，提升服务品质，演艺品质，设施品质等，保证竞争力。2018  年海昌的轻资产收入0.6  亿，同比增长20%，公司已经在13  个城市布局18  个项目，  签约合同45  分，累计合同金额近4  亿。2018  年新增合同11  分，总额近4000  万。目前公司将大部分资源和人员投入至上海、三亚和郑州项目，预计2020  年随着郑州项目落地，轻资产业务将成为发展重心。    
        调整目标价至2.1  港元，"买入"评级。公司现时2019E/20E  动态市盈率分别为17.5/10.4  倍。我们相信i)上海及三亚项目发展空间巨大，对收入及利润贡献大。ii)  存量项目及轻资产业务能保持持续增长态势。2019  年将成为海昌业绩腾飞之年，最后我们调整目标价至2.1  港元，较现价有30%上升空间，维持"买入"评级。    
        风险提示：入园人数不及预期；行业竞争加剧；