天风证券-横店影视-603103-票房增速小幅跑输大盘，但新业务拓展使影院运营效率有所提升-190506

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        财务表现：19Q1  因整体票房表现不佳，横店影视收入&净利润同比有所下滑，但基本符合预期。
        横店影视  19Q1  实现营业收入  8.74  亿元，同比下滑  6.2%，实现归母净利润  1.59  亿元，同比下滑  15.8%，扣非后归母净利  1.40  亿元，同比下滑  22.8%，其中，非经常性损益主要包括  1691  万政府补贴以及理财产品收益  888  万元。
        毛利率方面，19Q1  影院票房收入表现不佳以及影城持续高速拓展使综合毛利率同比下滑  4.57pct  至  28.44%，但成本上升远低于影院增速（营业成本增速  0.2%  vs  影院增速  14.5%），我们预期公司高毛利新业务拓展顺利，运营能力有所提升。
        费用控制较好，三项费用均有所下滑，尤其是管理费用改善明显。19Q1横店影视管理费用  1094  万元，同比下滑  26.14%，管理费用率同比下滑  0.34pct  至  1.25%，主要是总部薪酬减少所致；此外，销售费用同比下滑  5.8%，销售费用率  1.65%，与去年同期持平；财务费用同比下滑44.1%，财务费用率同比下滑  0.04pct  至  0.07%。
        经营性现金流健康，账面资金充足。横店影视  19Q1  经营活动产生的现金流净额为  1.93  亿元，同比下滑  33.24%，但持续高于净利润水平，体现了公司较强的运营能力，此外，截止一季度末，公司现金及现金等价物超过  10  亿元，年化产生理财产品收益约  3000  万元。
        运营表现：横店影视  19Q1  票房增速小幅跑输大盘，但单银幕产出持续高于全国平均水平；自有影城建设速度略有放缓，签约影院速度略有提升。
        19Q1  因春节档低于预期整体票房同比下滑  9.2%，横店院线  19Q1  实现票房  7.88  亿元，同比下滑  9.8%，其中，自有影院实现票房  6.71  亿元，同比下滑  10.0%，小幅跑输大盘。但自有影院单银幕产出  32.1  万/块，仍然高于全国  27.5  万/块的平均水平。
        横店影视截止  19Q1  末拥有自有影院  332  家，同比增长  14.5%，一季度新增  16  家，去年同期约为  24  家，新建速度有所放缓；截止  19Q1末拥有加盟影院  91  家，同比增长约  19.7%，一季度新增  5  家，去年同期为  2  家，影院签约速度自  2018Q3  开始有所提升。
        投资建议：受春节档表现低于预期影响，19Q1  影市整体表现不佳，横店影视票房增速小幅跑输大盘；近期《复联  4》上映，极大提振了影市情绪，有望对  19Q2  票房增速形成强有力支撑。横店影视是我们长期看好的受益于渠道下沉优质院线资产，财务数据显示其旗下影院运营效率正在逐渐提升。我们基于  2019  年全国票房增速  10%假设，暂时维持公司  19/20  年净利润预期  3.51/3.92  亿元，分别同比增长  9.45%/11.67%，对应  PE  分别为27x/24x，EV/EBITDA  为  13x/11x，后续需关注整体及三线以下城市票房增速回暖情况。
        风险提示：新开影院项目风险；票房波动风险；拓展速度不及预期