天风证券-司尔特-002538-2019Q1业绩稳健，硫铁矿投产有望大幅增厚业绩-190506

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        2019Q1  业绩稳健
        公司发布  2019Q1  财报，实现营收  5.18  亿元，同比增长  7.82%；实现归母净利润  0.43  亿元，同比增长  4.23%，每股收益为  0.06  元，Q1  是公司全年淡季，在下游需求整体疲软的情况下，业绩稳健。费用方面，销售费用  2873万元，下降  132  万元；管理费用  2375  万元，增加  291  万元；财务费用  552万元，基本持平；研发费用增加约  1000  万元至  1677  万元；合计费用率提升  1.35PCT  至  14.43%。综合毛利率提升  0.97PCT  至  24.69%，净利率  8.65%，与去年同期基本持平。存货  10.5  亿元，相比  2018  年末  8.3  亿库存继续增加，我们预计库存中原材料磷矿石占比较高，在磷矿石价格趋势向上的情况下，较高的磷矿石库存有望锁定磷酸一铵盈利能力。
        马尾山硫铁矿投产有望大幅增厚业绩
        公司公告其马尾山硫铁矿一期工程各项手续齐全，近期将转入试生产阶段；矿山配套  38  万吨/年硫多金属矿选厂已通过验收。矿山按设计要求布置的两个首采采场已揭露矿石品质超预期，下一步将沿矿体倾向与走向继续追索并布置三个新的采区。硫铁矿为公司主要原材料之一，该项目顺利投产后预计将减少硫铁矿和硫酸的外部采购量，降低采购成本；同时马尾山硫铁矿伴生矿的开采将逐步提升公司的盈利能力，有望大幅增厚业绩，将成为公司  2019  年业绩重要增长点。
        司产业链一体化优势下业绩持续增长
        随着国家供给侧改革，加上环保去产能，单质肥供需结构持续优化，复合肥产业链利润向上游重资产的尿素、磷肥及钾肥转移；同时在下游农产品价格弱复苏的大背景下，具备产业链优势的公司，其产品性价比高，在终端竞争较为激烈的情况下具备更强的竞争力。司尔特拥有硫铁矿-硫酸-磷酸-磷酸一铵-复合肥完整的产业链，成本优势凸显。依托于复合肥上游产业链优势，在老牌竞争对手业绩持续下滑的情况下，公司业绩实现了持续增长。此外公司成功发行可转债，并将建设年产  65  万吨新型肥料和  40  万吨土壤调理剂项目，可持续增长将获新动力。
        盈利预测及投资建议：凭借产业链优势，随着可转债项目的建设和硫铁矿投产，我们认为公司有望持续成长。我们预计公司  2019-2020  年净利润为4.27/5.15  亿元（原值为  4.27/5.43  亿元，考虑到复合肥需求复苏低于预期，略微下调  2020  年盈利预测），现价对应  PE  为  9.7  倍，维持买入评级。
        风险提示：复合肥需求继续低迷；磷矿石及磷肥去产能低于预期；硫铁矿投产进度低于预期。