国海证券-中原环保-000544-业绩符合预期，期待资产注入-190506

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        事件：
        公司近期公告：1）公司2018  年实现营收10.27  亿元，同比增长5.19%；实现归属于上市公司股东的净利润4.14  亿元，同比增长28.53%；2）大股东郑州公用集团拟将其持有的净化公司100%股权有偿装入上市公司；3）2019Q1  公司实现营收3.13  亿元，同比增长21.26%，实现归属于上市公司股东的净利润6175.89  万元，同比增长17.69%。对此，我们点评如下：
        投资要点：
        2018  业绩增速有所上升，主要源于王新庄污水厂回购
        2018  年公司实现营收10.27  亿元，同比增长5.19%，实现归属于上市公司股东的净利润4.14  亿元，同比增长  28.53%，相对于2017年业绩增速有所上升，主要是由于政府回购王新庄污水处理厂，确认了3.23  亿元非流动资产处置损益。扣非后的净利润3.13  亿元，同比增长8.96%，符合预期。分业务来看，污水处理业务实现营收  8.71  亿元（+5.90%），全年污水处理量47923  万吨，同比增加1622  万吨，中水利用3203  万吨。毛利率为  47.13%，同比提高4.71pct；供热销售业务实现营收1.16  亿元（-7.95%），毛利率为-4.01%，同比下降0.08pct。期间费用方面：新增销售费用143.88  万元，管理费用8445.50  万元，同比增加27.18%，财务费用5020.21  万元，同比增加111.09%，主要是因为公司贷款增加所致。研发费用3667.77  万元，同比大增1789.24%，主要是因为公司加大污水提标改造。污泥处置等的研发投入。经营活动现金流净额为  2.81  亿元，同比下降20.78%。
        产业链不断完善+订单充足+资金充裕，公司未来发展后劲足
        公司在立足城市污水处理和集中供热的基础上不断拓展产业链，目前已经延伸到中水回用、沼气利用、建筑垃圾、村镇污水、流域治理、污泥处理、环保装备制造、新能源制造、园林绿化等领域，业务范围涵盖“大公用、大环保、大生态”等板块，公司不断完善产业链打造综合环境服务商，并表现出一流的拿单能力。2017  年以来公司相继中标新密、冲沟、信阳浉河、民权、方城、内黄、上蔡、巩义环境众合治理、登封农村污水、中原区生活垃圾分拣、贵州都匀建筑垃圾清运等项目，项目总投资超过119  亿元，在手订单饱满。截至2019Q1，公司在手货币资金10.93  亿元，同时资产负债率只有30.10%，融资还有很大空间，订单饱满+资金充裕，公司未来发展后劲足。
        入选国企改革双百企业，联手河南资产，资产注入有望加快
        2018  年8  月，公司被国务院国资委纳入国企改革双百企业，10  月，公司和控股股东公用事业集团与河南资产签订战略合作框架协议，三方拟在支持“双百企业”改革实施、推进解决同业竞争、业务资源整合、综合金融服务等方面展开合作。河南资产是河南投资集团控股的地方资产管理公司，肩负着化解区域金融风险、服务国资国企改革、支持产业转型升级三大使命，同时河南资产已经从二级市场买入公司股票，股权比例从2018  年报的4.30%提高到2019Q1  的4.77%，公司联手河南资产，预计国企改革进程和转型升级将加快。2019  年4月公告大股东公用事业集团将其持有的净化公司100%股权有偿装入上市公司，之前有承诺该资产注入2019  年底前完成。净化公司旗下有郑州新区污水处理厂（100  万吨/日）和双桥污水厂（60  万吨/日），如果资产注入，将会给公司带来较大业绩弹性。此外大股东旗下有垃圾发电、自来水业务等资产，不排除未来注入到上市公司的可能。作为河南省唯一国有环保平台，国企改革值得期待。
        市净率仅1.04，具备长期投资价值
        前期由于市场原因，再加上环保板块估值业绩双杀，导致股价下跌较多，公司目前市净率仅1.04，远低于同行业国企标的（兴蓉环境1.34，洪城水业1.39，重庆水务1.88），我们认为公司价值被低估。截至2019Q1，公司资产负债率只有30.10%，也低于同行（兴蓉环境47.36%、洪城水业62.36%、重庆水务27.25%），经营活动现金流量净额为2.26  亿元，财务状况良好，公司具备长期投资价值。
        盈利预测和投资评级：维持公司“增持”评级。暂不考虑资产注入对公司业绩的影响，预计公司2019-2021EPS  分别为0.36、0.39、0.42  元，对应当前股价PE  为18、16、15  倍，维持公司“增持”评级。
        风险提示：污水处理费下降的风险、PPP  项目拓展不及预期的风险、应收账款大幅增加的风险、PPP  项目建设低于预期的风险、公司未来收购及资产注入不确定的风险、项目推进不及预期的风险、宏观经济下行风险。