东兴证券-泸州老窖-000568-2018&2019Q1财报点评：高端初步放量，泸州老窖厚积薄发进行时-190430

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        投资要点：
        事件：公司发布2018  年年报和2019  年一季报，2018  全年实现营业总收入130.55  亿元，同比增长25.60%；归母净利润34.86  亿元，同比增长36.28%。2019Q1  实现营业总收入41.69  亿元，同比增长23.72%；归母净利润15.15  亿元，同比增长43.06%。
        营收符合预期，高端初步放量，中端持续发力，实现双轮驱动。公司18全年营收突破130  亿元，超越2012  年的最好成绩，实现自上市以来的新高，2018  年公司营收实现年初计划的100.35%，归母净利完成计划的104.91%，超额完成目标，2019  年公司将力争实现营收增长15%-25%，业绩增长有可持续性。高端酒营收增长37.21%，占酒类营收比例为48.85%，同增4.13pct.，增速迅猛。2018  年作为高端大单品的国窖1573  除去年份酒定价之外，并无实质性涨价动作，我们认为高端酒的增长大部分系国窖1573  在全国实现了初步放量贡献，尤其是华东和华南地区新市场的开拓以及华北和西南的渠道深耕，带来了增量的释放和存量的结构性改善。中端产品紧随其后，实现27.83%的增长，大单品老窖特曲经过半年的实践，全国范围内已经在200-400  元价格带上站稳脚跟，未来在中高端两个维度上，泸州老窖有望实现双轮驱动下的业绩持续增长，19Q1  归母净利的高增也持续验证了我们对于老窖高毛利中高端单品持续放量趋势的预测。
        归母净利超预期，控费决心彰显。2018、2019Q1  公司归母净利分别实现36.28%、43.06%的增长，超出预期，也体现了公司对于费用强大的控制能力以及2019  年贯彻不增加销售费用的定力。18  全年公司期间费用率29.87%，同增2.22pct.。拆分费用，18  年公司销售费用率25.99%，同增2.79pct.，管理费用率5.53%，同增0.06pct.。其中，广告宣传费及市场拓展费用26.42  亿元，同增40.53%，系公司为了提升品牌影响力促进销售，本期继续加大广告宣传和市场促销力度影响所致。公司管理层在不同场合不止一次明确表态2019  年不准备增加销售费用，我们认为在前期投放费用的惯性下，19  年公司销售费用会有10%-15%的增长，控费效果将在归母净利上逐步体现。
        终端动销良好，1573  价格跟随策略顺利进行，特曲窖龄价格基本平稳。根据草根调研反馈，最近一个月，或受到五粮液提价预期影响，国窖1573终端价略有上移，在860-900  元之间，批价由三月底的715  元上下回升至750  元上下，经销商库存小于两个月，促销活动持续进行，实际成交价基本在终端价上下，没有太大波动。特曲和窖龄系列终端价华北地区略有上移，全国平稳。从文化支撑到高端放量，特曲+1573  的逻辑持续兑现。我们认为，泸州老窖特曲的推广，不仅仅是在中端价格带（200-400  元）上寻求“单品锚点”，还兼具战略性，即泸州老窖品牌力的提升，为国窖1573  打牢进一步放量的品牌基础，为特曲和窖龄扩展中端次高端两个市场受众人群寻求可能，二者相互循环促进，最终推高老窖的品牌力，一步一个脚印实现营收和公司价值的增长。我们将持续关注老窖依托特曲的品牌文化建设情况。
        盈利预测与评级：预计公司2019-2021  年公司实现收入161.72/202.70/254.19  亿，同比增长24%/25%/25%,实现净利润44.31/59.58/78.03  亿元，同比增长23%/28%/31%。基于公司业绩增长带来的估值溢价，我们认为公司价值被低估，19  年给予公司28  倍估值，目标价格88.76  元，上行空间16%，上调至“强烈推荐”投资评级。
        风险提示：国家政策的风险、食品安全的风险、价格波动的风险