招银国际-爱康医疗-1789.HK-稳健增长，风险可控-190507

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          概要。由于国内制药企业将在2019  下半年面临第二轮带量集采，目前上行空间有限，现时我们偏好可预见性较高及稳定增长的公司，我们认为爱康医疗是可以长期持有的良好目标。我们认为爱康将继续受益于1）骨关节植入物行业进口替代，2）细分板块中行业风险可控。我们将爱康19/20  财年收入预测提高6％/  8.3％，并预期18-21  财年的销售复合年增长率为30.6％。我们上调12  个月目标价至6.50  港元，股价上行空间为62.1％。维持买入。  
        上调19/20  财年收入预测6.0％/  8.3％。公司18  财年的总收入同比增长61.1％  至6.01  亿元人民币（内生增长42.7％，剔除JRI  并表影响），净利润1.45  亿元人民币，同比增长37.5％，业绩符合我们之前预期。常规产品增长56.8％，3D  打印产品增长109.1％。爱康从跨国公司获得更多市场份额，以销售额计市占率由2017  年的7.5％上升到2018  年的9.3％。在18  财年，爱康于二三级医院的渗透率有所提高，覆盖超过5,000  家医院，对比17  财年的3,700  家和16  财年的2,000  家。由于公司的学术推广持续增加及医院覆盖范围扩大，我们上调对爱康的19/20  财年收入预测6.0％/  8.3％，并预计18-21  财年的收入复合年增速为30.6％。  
        进口替代加速，降价可控。考虑到1）公司产品线全面，包括常规植入物和独家上市的3D  打印产品；2）目前政策利好国产品牌，以及3）较外资品牌拥有价格优势，我们相信爱康将从外资品牌手中抢占更多市场份额。我们亦从同业的19  财年一季报中看到行业增长的正面指引。创伤领域的龙头公司大博医疗（002901  CH）在18  财年录得30％的销售增长，在今年一季度录得40.3  ％  的增长，  超出市场预期。脊椎植入物龙头公司上海凯利泰（300326  CH）在今年一季度增长24％，这些均反映骨科植入物行业进口替代仍在持续。市场普遍担忧器械招采降价，事实上，国产骨科产品出厂价和终端零售价的溢价较多，目前招标降价幅度足以让分销商消化。由于骨科植入物市场目前产能分散，较不可能出现药品市场的带量集采。  
        估值吸引，维持买入评级，目标价6.50  港元。我们上调收入预测，以反映常规植入物增速超预期。由于学术推广活动持续增加，我们提高了销售费用预测。因此，我们下调19/20  财年净利润预测5％/  5％。基于DCF  推算至19  财年的最新目标价为6.50  港元。爱康目前股价相当于19  财年18.2  倍预测市盈率，或0.57  倍PEG，相对香港上市同业平均的18.2  倍市盈率和0.8  倍PEG，估值吸引。催化剂：1）定制化3D  打印植入物获批，及2）并购。