东兴证券-永辉超市-601933-2018年报点评：营收增速稳健，期间费用影响净利润表现-190506

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        投资要点
        事件：2018  年全年实现营收  705.17  亿元，同比增长  20.35%；营业利润12.64  亿元，同比下降  34.86%；归属上市公司股东的净利润  14.80  亿元，同比下降  18.52%。其中  Q4  实现营业收入  178.25  亿元，同比增长  16.63%；Q4  实现营业利润  3.6  亿元，同比下降  8.40%；Q4  实现归属于上市公司股东净利润  4.62  亿元，同比增长  8.71%。公司全年利润略有下滑。2019  年第一季度，实现营收  222.36  亿元，同比增长  18.48%；营业利润  13.25  亿元，同比增长  61.47%；归属于上市公司股东的净利润  11.24  亿元，同比增长  50.28%。  
        渠道优势明显，营收稳步增长：报告期内，公司在全国范围加速展店，实现营业收入  705.17  亿元，同比增长  20.35%；可比门店营业收入  527  亿元，同比增长  1.6%。产品方面，生鲜及加工、食品用品分别实现营收  316.63、338.78  亿元，同比增长  21.31%、17.70%，是由公司加强生鲜和食品供应链管理，商品质量提高所致。地区方面，广东大区营收同比增长  55%，增速最高，主要得益于公司在新进区域的积极布局；重庆、湖北、湖南大区营收和利润规模最大。2018  年公司新开门店  135  家，新签约门店  165  家，实现一至六线城市全覆盖。2019  年一季度公司持续高速展店，新开超市21  家、MINI  店  93  家，实现营收  222.36  亿元，同比增长  18.48%。  
        毛  利  逐  年  提  升  ，  费  用  上  涨  导  致  净  利  承  压  ：2018  年公司综合毛利率为22.15%，同比增长  1.31pct，主要原因是议价能力增强、服务业占比提高。分产品来看，生鲜及加工、食品用品毛利率分别为  14.86%、19.23%，同比增长  1.32、0.23pct。分地区来看，大部分地区毛利率增长  0.3-1.5pct，仅西南地区下降  0.19pct，主要因为新进区域门店需要促销支持。公司期间费用率为  20.86%，同比增长  3.54pct，其中销售费用率、管理费用率分别为  16.39%、4.26%，同比增长  1.97pct、1.22pct，主要由快速展店和股权激励费用所致，高费用导致公司净利润短期承压。2019  年公司战略调整为节能增效，一季度实现营业利润  13.25  亿，同比增长  61.47%；期间费用率为  16.62%，同比下降  1.67pct，其中销售费用率、管理费用率分别为  14.20%、2.15%，同比下降  0.28pct、1.5pct，费用管控效果显著。  
        加速展店配合供应链优化，公司业绩增长具备较强确定性：永辉超市作为跨区域扩张的生鲜超市行业龙头，加速扩展门店，积极探索新业态  MINI店，组建大科技部推动到店、到家及线上业务发展，符合行业未来发展趋势。公司拟要约收购中百，今后在门店资源、供应链等方面都能有较大补强。减持云创股权后，公司利润端压力减轻，凭借渠道及供应链优势，业绩有望维持高速增长，驱动利润弹性释放，继续稳固龙头地位。  
        盈利预测与投资评级：我们维持公司业绩预期，预计公司  19/20/21  年公司实现收入  842.10/1027.65/1248.79  亿元，增速  19.42%/22.03%/21.52%，同  期  实  现  归  母  净  利  22.88/28.64/39.56  亿  ，  同  比  增  速54.53%/25.22%/38.11%  ，  EPS  为  0.24/0.30/0.41  ，  对  应  PE  为38.78/30.97/22.43，维持“推荐”评级。  
        风险提示：市场竞争加剧，店面拓展不及预期。