光大证券-兆易创新-603986-2018年年报和2019年一季报点评：摆脱不了的周期，持续研发+产业整合以绝地求生-190430

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        ◆事件：
        公司发布  2018  年年报和  2019  年一季报，公司  2018  年实现营收  22.46亿元，同比增长  10.65%，净利润  4.05  亿元，同比增长  1.91%；2019  年一季度实现营收  4.56  亿元，同比下降  15.73%，净利润为  3967.51  万元，同比下降  55.58%。公司预测  2019  年上半年净利润相比降幅可能超过  50%。
        ◆点评：
        摆脱不了的周期，存储芯片降价拖累业绩。受到需求疲软以及存储芯片降价等因素影响，公司  2018  年收入增速逐渐放缓，Q1-Q4  分别为  19.71%、16.18%、6.26%、2.35%；净利润增速由正转负，Q1-Q4  分别为  28.55%、32.54%、-17.33%、-35.01%。2019Q1  营收同比-15.73%，净利润同比-55.58%。公司预测  2019  年上半年净利润相比降幅可能超过  50%，主要原因包括：1.公司为保持市场竞争力，研发新产品，持续增加研发投入；2.新增股权激励导致费用增加；3.成本下降的速度比价格下降速度慢，导致毛利率同比有所下降；4.贸易摩擦导致收入同比可能减少，利润随之降低；5.美元汇率变动幅度较大，影响公司汇兑损益。与公司业务相近的台湾旺宏  2019Q1  营收同比-33%，净利润同比-92%；毛利率同比下降  17pct。
        持续加大研发投入，毛利率维持较高水平。公司  2018  年研发投入  2.30亿元，同比增长  37.67%；2019Q1  研发投入  0.64  亿元，同比增长  62.43%。公司  2019Q1  毛利率为  38.48%，同比+0.24pct，环比+0.76pct。通过持续高研发投入，公司不断进行技术升级和新产品开发，丰富公司产品线，使得毛利率维持较高水平。
        公司  GD25  全系列  SPI  NOR  Flash  产品已完成  AEC-Q100  认证，是目前唯一的全国产化车规闪存产品；进一步扩展  MCU  产品组合，针对高性能、低成本和物联网应用分别开发新产品。存储芯片方面，公司针对物联网、可穿戴、消费类推出业界最小封装  1.5mm  x  1.5mm  USON8  低功耗宽电压产品线；针对有高性能要求的应用领域推出了国内首颗符合  JEDEC  规范的  8  通道  SPI产品；针对工控、汽车电子等高可靠性及高性能领域推出  256Mb、512Mb  等产品；并依据  AEC-Q100  标准认证了  GD25  全系列产品，是目前唯一的全国产化车规闪存产品。此外，公司高可靠性的  38nm  SLC  制程产品已稳定量产。MCU  方面，公司开发多款高性能、低成本和物联网应用新产品，进一步扩展MCU  产品组合。
        持续推进产业整合，拓展战略布局。公司继续推进与合肥产投合作的  12英寸晶圆存储器研发项目，约定以可转股债权方式投资  3  亿元。公司拟收购思立微已获得证监会审核通过，积极布局物联网领域人机交互技术。公司与美国知名芯片设计商Rambus战略合作研发电阻式随机存取存储器（RRAM）技术的商业化，进一步拓展新型存储器市场布局。
        ◆盈利预测和投资评级
        存储芯片自  2018  年初以来持续降价，公司预测  2019  年上半年净利润相比降幅可能超过  50%。考虑到中美贸易摩擦缓和以及下游需求逐渐回暖，随着行业库存逐渐去化，我们预计公司存储芯片价格将于  2019  年下半年企稳，同时考虑到公司不断进行技术升级和开发新产品，2019  下半年公司盈利能力有望得到改善。不考虑并表，我们下调公司  2019、2020  年  EPS  预测分别为  1.37、1.82（上次为  3.27、4.64  元），新增  2021  年  EPS  预测为2.35  元，当前股价对比  PE  分别为  60、46、35  倍，下调公司评级至“增持”评级。
          ◆风险提示：
        收购思立微失败风险，存储芯片持续降价风险，新产品开发不及预期风险。