天风证券-璞泰来-603659-收入高增长，毛利率压力大，预计后期逐季改善-190502

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        事  件  ：
        璞泰来公布  2019  年一季度报告，2019Q1  实现营业收入  10.29  亿元，同比增长  79.52%；实现归母净利润  1.29  亿元，同比增长  0.51%；实现扣非归母净利润  1.14  亿元，同比增长  9.78%。
        点  评  ：
        我们认为综合毛利率下降的主要原因是：1）负极材料价格下行；2）原材料针状焦涨价；3）产品结构调整，动力类负极占比提升。公司  2019Q1  营业收入同比增长显著高于扣非归母净利润同比增长，综合毛利率  26.51%，同比减少  10  个百分点。
        经营活动现金净流量同比大幅减少：
        2019Q1  经营活动产生的现金流量净额为  -1.27  亿元，较  2018Q1  0.14  亿元同比下降  1018.97%，主要原因在于公司有较多票据需要现金解付，系公司在去年原材料价格不断上涨时锁定大量原材料订单所致。
        资产减值损失同比增长：
        2019Q1  资  产  减  值  损  失  923.21  万  元  ，  较  2018Q1  -259.26  万  元  同  比  增  长456.10%，主要原因在于公司坏账准备计提增长。
        期间费用率获得有效控制：
        2019Q1  期间费用率  12.17%，较  2018Q1  14.11%，同比减少  1.94  个百分点，其中除财务费用率略有上升外，销售费用率、管理费用率与研发费用率分别同比减少  0.9、1.39、0.14  个百分点。财务费用率同比上升的原因是公司通过银行借款、融资租赁等方式筹措资金进行产能扩张。
        负极业务、隔膜业务产能逐步释放，预计业绩逐季度改善：
        内蒙古卓资园区石墨化产能  5  万吨逐步投产，能够缓解公司石墨化加工能力不足和成本上涨的压力，预计对负极降本将效果明显；2019  年溧阳新增负极产能  2  万吨，宁德新增覆隔膜产能  2.4  亿平方米。
        投  资  建  议  ：
        由于公司产能逐步释放，预计业绩逐季改善，我们将公司  2019、2020  年归母净利由  7.8  亿、10.4  亿上调为  7.9  亿、11.4  亿，对应  28X  和  19.54  X  PE，给予“买入”评级。
        风险提示：下游需求不达预期，产能投放不达预期，产品价格下滑超预期。